本
文
摘
要
第一章 行业发展概况
新型煤化工以生产洁净能源和可替代石油化工的产品为主，如柴油、汽油、航空煤油、液化石油气、乙烯原料、聚丙烯原料、替代燃料（甲醇、二甲醚）等，它与能源、化工技术结合，可形成煤炭——能源化工一体化的新兴产业。煤炭能源化工产业将在中国能源的可持续利用中扮演重要的角色，是今后20年的重要发展方向，这对于中国减轻燃煤造成的环境污染、降低中国对进口石油的依赖均有着重大意义。可以说，煤化工行业在中国面临着新的市场需求和发展机遇。
资料来源：资产信息网 千际投行
图 新型煤化工产业结构
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我国的能源结构以“富煤、贫油低气”为特征。整个石化产业链中的石油、天然气和部分化工产品都需要大量进口。在我国已探明的能源储量中，石油和天然气储量的占比率很低，世界总储量中，石油仅占1.0%-1.4%，天然气仅占2.0%-2.3%。解决过度依赖石油和天然气进口的问题对于我国低碳转型非常重要。
煤炭作为我国主体能源，要按照绿色低碳的发展方向，对标实现碳达峰、碳中和目标任务，立足国情、控制总量、兜住底线，有序减量替代，推进煤炭消费转型升级。煤化工产业潜力巨大、大有前途，要提高煤炭作为化工原料的综合利用效能，促进煤化工产业高端化、多元化、低碳化发展，把加强科技创新作为最紧迫任务，加快关键核心技术攻关，积极发展煤基特种燃料、煤基生物可降解材料等。
资料来源：资产信息网 千际投行 北极星大气网
图 新型煤化工技术内容
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首先，现阶段不可再生资源数量大大减少，虽然天然气是我国生产甲醇的主要原料，但使用煤生产甲醇明显优于天然气生产甲醇。其次，煤化气技术生产的高质量精制丁基醚在医学领域有着不可替代的作用。未来，该技术将朝着压缩粉煤气化方向发展。
烃化物合成技术生产的烯烃产物可以提高煤化工转化效率和质量。有一种煤化工技术是以煤为基本原料，使甲烷与氧化脱氢反应，生成乙烯，虽转化率较低，但产物选择性比大于70%，可成为煤化工技术未来研究方向。最后，合成新型氨是煤炭材料在高温高压环境下使用催化剂将其转化为氨。
我国新型煤化工技术特点如下：
图 新型煤化工技术特点
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新型煤化工技术产物以清洁能源为主，但原料利用率高，能够减少煤原料的浪费。同时，新型煤化工技术还能促进煤开发和煤工业融合，将煤炭原料转变为高能化工产品。在传统煤化工技术的基础上，新型煤化工技术结合煤炭实际特点和市场需求，开发新型产品。在新型煤化工技术的发展过程中，煤炭达到了高度利用率，甚至将开发过程中产生的废气也变成了副产物。
第二章 商业模式和收入模式
2.1 产业链价值链商业模式
2.1.1 产业链价值链
煤化工产业链主要包括五个路线：煤焦化路线、煤－电石－乙炔路线、煤-合成气－化工产品路线、煤-合成气-燃料路线、煤-合成气－发电（IGCC）及化工产品联产。
图 煤化工行业产业链
资料来源：资产信息网 千际投行
煤化工产业链是指基于化工产品上下游(包括原料)为联系的产品链条，一般包括原料(主要是煤炭)和多种化工产品。
按不同的产品路线可以分为煤制天然气、煤制油、煤制烯烃、煤制醇醚、煤经焦碳制电石、煤制合成氨等。其中煤焦化、氯碱和合成氨制尿素等都属于传统煤化工。而煤制天然气、煤制油、煤制烯烃和煤制醇醚类属于新型现代煤化工，是目前比较受关注的领域。
2.1.2 商业模式
图 煤化工价值传递链
资料来源：资产信息网 千际投行 iFinD智能投研
在焦炭消费量呈现缓慢上升趋势的背景下，我国新型煤化工依然存在良好的发展潜力。
图 2010-2020年中国焦炭供需关系走势
资料来源：资产信息网 千际投行 国家统计局 前瞻产业研究院
图 2013-2018年中国合成氨行业产能情况
资料来源：资产信息网 千际投行 国家统计局 前瞻产业研究院
《石化和化学工业发展规划(2016年-2020年)》明确，原则上不再新建以无烟块煤和天然气为原料的合成氨装置，未来合成氨行业主要以去产能为主基调。下游肥料行业产能过剩严重，市场持续低迷，合成氨下游市场需求有减弱趋势。
宝丰能源作为国内煤化工行业龙头企业，其煤——焦——醇——烯——精全产业链处于行业领先地位。
图 宝丰能源主营业务成本构成
资料来源：资产信息网 千际投行 华安证券 东方财富网
图 宝丰能源主营业务收入构成
资料来源：资产信息网 千际投行 华安证券 东方财富网
公司为适应市场和客户需求变化,不断优化产品性能,持续开发新型产品以做精通用产品、做优特色产品、梯次开发新产品。就盈利能力而言，焦化产品的毛利率比烯烃产品和精细化工产品的毛利率更高。2021年是具体落实“双碳”目标的第一年，在全球新冠疫情仍在持续演变,国内经济恢复仍然不稳固不均衡、“双控”政策目标日趋严格的局面下，新煤化工产业压力较大。
宝丰能源是国内煤化工行业龙头，也是国内高端煤基新材料和化学品制造领军企业，总市值1341亿。
表 宝丰能源（证券代码：600989.SH）收入成本分析（单位：亿元）
资料来源：资产信息网 千际投行
万华化学是国内唯一一家掌握MDI核心生产技术的厂家，处于绝对的技术垄断地位，全球化工50强，总市值3517亿。
表 万华化学(证券代码：600309.SH)收入成本分析（单位：亿元）
资料来源：资产信息网 千际投行
华鲁恒升是国内煤化工的领军企业，国内化工行业DMF龙头，在国内市场的占有率超过30%，总市值803.2亿。
表 华鲁恒升(证券代码：600426.SH)收入成本分析（单位：亿元）
资料来源：资产信息网 千际投行
2.2 技术发展
随着新型煤化工技术的不断发展，受到去产能和环保因素的影响，煤化工专利申请增速明显放缓，专利申请数量在2016年出现拐点。主要是传统煤化工专利申请数量大幅减少，而节能环保型新型煤化工技术有显著增加。
图 中国煤化工专利申请态势
资料来源：资产信息网 千际投行 国家知识产权局
2.3 政策和监管
目前，我国煤化工行业的主管部门主要包括国家和地方发改委、生态环境部（原环保部）、工信部、自然资源部（原国土资源部）、应急管理部（原国家安监总局）、国家煤矿安全监察局和国家能源局；自律组织包括中国炼焦行业协会、中国石油和化学工业协会。
行业主要遵守《中华人民共和国环境保护法》、《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》、《中华人民共和国大气污染防治法》、《中华人民共和国职业病防治法》、《中华人民共和国清洁生产促进法》、《中华人民共和国环境影响评价法》、《中华人民共和国产品质量法》、《中华人民共和国安全生产法》等法律，遵循监控化学品管理条例、安全生产许可证条例、排污许可证管理条例、工业产品生产许可证管理条例、特种设备安全监察条例、危险化学品安全管理条例等行政法规，并受工信部、应急管理部（原国家安监总局）、生态环境部（原环保部）等部门相关规章文件规范。
表 各主管部门和自律组织主要职能
资料来源：资产信息网 千际投行 观研报告网
第三章 行业估值和全球龙头企业
3.1 行业综合财务分析和估值方法
新型煤化工行业龙头有：宝丰能源，天沃科技、陕鼓动力、中泰股份、杭氧股份、海陆重工、东华科技、山西焦煤、蓝焰控股、中煤能源、中国化学、东方银星、山西焦化、广汇能源、圣济堂等。
图 申万一级行业（2014） 煤炭行业财务分析趋势图
资料来源：资产信息网 千际投行 Choice
图 GICS二级行业 能源（II）行业财务分析趋势图
资料来源：资产信息网 千际投行 Choice
图 宝丰能源财务分析趋势图
资料来源：资产信息网 千际投行 Choice
图 万华化学财务分析趋势图
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图 华鲁恒升财务分析趋势图
资料来源：资产信息网 千际投行 Choice
新型煤化工企业估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P/S市销率估值法、EV / Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV/EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、NAV净资产价值估值法等。
3.3 竞争分析和典型公司复盘
3.3.1 竞争分析
图 行业发展SWTO分析
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3.4 中国重要竞争者
表 中国上市新型煤化工公司
资料来源：资产信息网 千际投行 南方财富网 Choice
1/ 中煤能源(601898.SH)：中国中煤能源集团有限公司（简称中煤集团）是国务院国资委管理的国有重点骨干企业，前身是1982年7月成立的中国煤炭进出口总公司，主营业务包括：煤炭生产贸易、煤化工、发电、煤矿建设、煤矿装备制造以及相关工程技术服务。
2/ 宝丰能源（600989.SH）打造了全国规模最大、产业链最完善的集“煤、焦、气、甲醇、烯烃、聚乙烯、聚丙烯、精细化工、新能源”于一体的循环产业经济集群，以煤替代石油、清洁能源替代化石能源生产近百种高端化工产品，清洁高效利用煤炭资源的同时，有效填补了国内化工产品进口缺口。
3/ 广汇能源（600256.SH）：以煤炭、LNG、醇醚、煤焦油、石油为核心产品，以能源物流为支撑的天然气液化、煤炭开采、煤化工转换、油气勘探开发四大业务板块，成为集上游煤炭和油气勘探生产，中游能源运输和物流中转，下游销售于一体的大型能源上市公司，也是国内目前唯一一家同时具有煤、油、气三种资源的民营企业。
4/ 万华化学（600309.SH）：万华化学集团股份有限公司是一家全球化运营的化工新材料公司，业务涵盖聚氨酯、石化、精细化学品、新兴材料四大产业集群。所服务的行业主要包括：生活家居、运动休闲、汽车交通、建筑工业、电子电气、个人护理和绿色能源等。
作为一家全球化运营的化工新材料公司，万华化学拥有烟台、宁波、四川、福建、珠海、匈牙利六大生产基地及工厂，形成了强大的生产运营网络；此外，烟台、宁波、北京、北美、欧洲五大研发中心已完成布局，并在欧洲、美国、日本等十余个国家和地区设立子公司及办事处。
3.5 全球重要竞争者
以全球甲醇市场为例，全球十大甲醇生产企业中，有五家非中国企业。
1/ 梅赛尼斯公司（Methanex）：全球最大的甲醇生产商和供应商，经营网络遍布全球，产品销往亚太、北美、欧洲和南美等主要国际市场。公司总部位于温哥华，在加拿大、美国、特立尼达和多巴哥、智利、新西兰以及埃及拥有生产基地，总产能近1000万吨。梅赛尼斯在全球约有1500名员工，通过世界各地的码头、仓储设施以及全球最大的甲醇远洋运输船队 (Waterfront Shipping)。
2/ Ar-Razi：坐落在沙特 *** 朱拜勒的甲醇混合区，其第一甲醇工厂建于1983年，第二和第三甲醇工厂分别建于1991年和1997年，1999年成立的第四工厂是最大的化合物工厂，沙特的阿尔朱拜勒也成了世界上最大的单甲醇生产基地。第四工厂拥有与第三工厂相同的规模，这也使得公司的甲醇产能达到320万吨/年。2008年，产能170万吨/年的第五工厂开始建设。
3/ Zagros Petrochemical Company：是位于伊朗南帕尔斯区的甲醇生产企业，企业精神是运用全球先进的技术来提高原料和水资源效率，增加利益相关者满意度。根据其和Lurgi and PIDEC的合同，第一阶段2001年开始实施，2006年完成后，甲醇(AA级)产能达到165万吨/年。2009年完成第二阶段的建设后，Zagros Petrochemical Company的产能达到330万吨/年，成为伊朗最大的甲醇生产企业和全球五大甲醇生产商之一。
4/ 马石油（Petronas）：马来西亚甚至东南亚最大的化工产品生产商。公司总生产能力超过1000万吨/年，主要从事制造、销售多元化的化工产品，包括烯烃、聚合物、化肥、甲醇等基础化工产品和衍生产品。上市于马来西亚股票交易所，Petronas已经被确立为国家石油集团的一分子，致力于实现马来西亚天然气资源价值的最大化。Petronas拥有236万吨/年的甲醇产能，是东南亚重要的甲醇生产企业，其装置动态较大程度影响该区域范围内的甲醇行情。
5/ Methanol Holdings (Trinidad) Limited成立于1999年，是合并Trinidad and Tobago Methanol Company、Caribbean Methanol Company Limited和Methanol IV Company Limited三家公司后成立的。2004年，在集团重组合并后，Consolidated Energy Limited成为该公司的唯一股东。Methanol Holdings (Trinidad) Limited总部设在特立尼达和多巴哥的工业基地利萨斯角港。在2010年开始生产氨、UAN和三聚氰胺后，成为多产品石油化工生产公司。Methanol Holdings (Trinidad) Ltd的甲醇和AUM工厂的运营已经外包给一家从事运营与管理的公司Industrial Plant Services Limited。特立尼达和多巴哥是石油和天然气资源较丰富的国家，能源产品占国民生产总值的40%左右，是全球主要的甲醇、天然气出口国。
第四章 未来行业展望
2020年，宝丰能源率先开启新能源产业与现代煤化工产业的替代式发展，依托现有循环经济产业链，投资建设国际一流的“太阳能电解制氢示范项目”。项目将太阳能“绿氢”直供化工装置生产高附加值的煤基新材料产品，降低现行通用工艺中原料煤的消耗，同时，还用于将项目所产的“绿氧”替代空分装置所产的氧气，减少燃料煤消耗。以太阳能电解水制氢项目的绿色新能源替代原料煤和燃料煤，则通过可再生能源的多维应用，绿色能源应用需求和降碳减排之间的矛盾。
煤化工产业潜力巨大、大有前途，要提高煤炭作为化工原料的综合利用效能，促进煤化工产业高端化、多元化、低碳化发展，把加强科技创新作为最紧迫任务，加快关键核心技术攻关，积极发展煤基特种燃料、煤基生物可降解材料等。由此可见，“双碳”目标下，新型煤化工发展潜力巨大。
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