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现有固废领域是上市公司在原有主业基础上，均不断围绕产业链进行布局，业务呈 现多元化发展趋势。随着固废行业竞争更加有序化、开放化，技术、资金、项目拓 展等综合实力强的企业将在新一轮行业竞争中占据有利位置，看好综合实力强的区 域固废龙头。重点推荐伟明环保、瀚蓝环境、上海环境、维尔利。

固废现状：固废总量大，利用处置缺口大

固体废物可分为：一般工业固废、工业危废、医疗废物、城市生活垃圾。

一般工业固体废物：工业过程产生的没有危险性的固体废物

一般工业固体废物是指从工业生产、交通运输、邮电通信等行业的生产生活中 产生的没有危险性的固体废物，如矿山企业产生的尾矿、矸石、废石等矿业固 体废物，交通运输制造业产生的废旧轮胎、橡胶、印刷企业产生的废纸，服装加 工业产生的边角废料、皮革边等。

我国工业固体废物产生量居高不下，与工业增加值始终保持正相关关系。“十二 五”以来年产生量超过 30 亿吨，人均产生量和总量分别达到日本的 3 倍和 30 倍。近年来，我国大力推动环境治理和淘汰落后产能，单位工业增加值的工业 固体废物的产生强度呈现减弱趋势，由 2004 年的 1.85 吨/ 万元降低到 2014 年的 1.4 吨/ 万元。2011 年至 2017 年期间固废产生总量趋于稳定。

据《2019 年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》统计，2018 年，一般 工业固体废物综合利用量占利用处置总量的 41.7%，处置和贮存分别占比 18.9% 和 39.3%，综合利用仍然是处理一般工业固体废物的主要途径，部分城市对历 史堆存的一般工业固体废物进行了有效的利用和处置。

从各省情况来看，一般工业固体废物产生量排在前三位的是内蒙古、辽宁、山 东。从各市来看，产生量排在前三位的是鄂尔多斯市（7516.6 万吨）、鞍山市 （5820.2 万吨）、攀枝花市（5613.7 万吨），前 10 位城市产生的一般工业固体 废物总量为 4.6 亿吨，占城市产生总量的 29.7%。

危险废物：工业生产和医疗过程中产生的危险废弃物

危险废物是指列入国家《国家危险废物名录》或由国家按照一定的技术标准认 定为具有毒性、腐蚀性、易燃性、反应性或感染性的废弃物。危废根据来源不 同，可以分为工业危废、医疗危废和其他危废。

2017 年全国危废产生量为 6936.89 万吨，综合利用量 4043.42 万吨，综合利用 58.29%；处置量 2551.56 万吨，处置率 36.78%。2011 年至 2017 年危废产生 量的平均增长率约为 12.45%。

2018 年，全国 200 个大、中城市工业危险废物产生量达 4643.0 万吨，综合利 用量 2367.3 万吨，处置量 2482.5 万吨，贮存量 562.4 万吨。工业危险废物综 合利用量占利用处置总量的 43.7%，处置、贮存分别占比 45.9%和 10.4%，有 效利用和处置是处理工业危险废物的主要途径，部分城市对历史堆存的危险废 物进行了有效的利用和处置。

从各省情况来看，工业危险废物产生量排在前三位的是江苏、内蒙古、山东。从 各市情况来看，产生量排在前三位的是烟台市（260.1 万吨）、苏州市（156.4 万 吨）、攀枝花市（152.1 万吨），前 10 位城市产生的工业危险废物总量为 1437.2 万吨，占城市产生总量的 30.9%。

2018 年，200 个大、中城市医疗废物产生量 81.7 万吨，处置量 81.6 万吨，大 部分城市的医疗废物都得到了及时妥善处置。从各省来看，医疗废物产生量排 在前三位的是广东、浙江、江苏。从各市来看，产生量排在前三位的是上海市 （5.5 万吨）、北京市（4.0 万吨）、杭州市（3.0 万吨），前 10 位城市产生的工 业危险废物总量为 26.8 万吨，占全部城市产生总量的 32.9%。

城市生活垃圾：城市居民生活产生的固废废物

城市生活垃圾是指在城市日常生活中或者为城市日常生活提供服务的活动中产 生的固体废物以及法律、行政法规规定视为城市生活垃圾的固体废物，主要包 括居民生活垃圾、商业垃圾、集贸市场垃圾、街道垃圾、公共场所垃圾、机关、 学校、厂矿等单位的垃圾(工业废渣及特种垃圾等危险固体废物除外)。

2018 年我国城市生活垃圾产量人均 1.02kg/日，相比于美国等发达国家来说来 说人均产量小。但随着我国城镇化水平的提高与城镇人口的增加，城市生活垃 圾总量不断提升，位于世界前列。根据国家统计局数据，至 2018 年末，我国城镇人口达到了 83137 万人，占全国人口的 59.58%。以城市人均垃圾生产量 1.02kg/日来计算，2018 年我国城镇垃圾生产总量为 3.10 亿吨，2018 年清运量 为 2.28 亿吨，对应缺口巨大。

我国 2004 年垃圾清运总量为 1.55 亿吨，2018 年为 2.28 亿吨，年化符合增速 2.79%。其中垃圾无害化处理量由 2004年的0.8亿吨增至 2018年的2.2亿吨。 垃圾无害化处理率由 2004 年的 52.1%增至 2018 年的 99.0%，使得城市垃圾无 害化处理缺口减小，缓解了“垃圾围城”的压力。但是我国目前的城镇化率相比 于发达国家城镇化率较低，随着经济水平的增长，城镇人均垃圾产生量将继续 增长，这对未来的垃圾清运能力和无害化处理能力提出了更高的要求。

2018 年，从各省（区、市）来看，城市生活产生量排在前三位的是广东、江苏、 浙江。从城市来看，产生量排在前三位的是上海市（984.3 万吨）、北京市（929.4 万吨）、广州市（745.3 万吨），前 10 位城市产生的城市生活垃圾总量为 6256.0 万吨，占全部信息发布城市产生总量的 29.6%。

政策频出规范行业发展，催化固废产业链升级

从我国固废行业近年来出台的相关政策来看，行业的总体方向围绕固废管理的 “三化”原则，即减量化、资源化和无害化，同时市场化进程快速推进。政策内 容涵盖固废各个子行业，包括垃圾焚烧发电、危废处置、环卫、土壤修复、再生 资源处置，涉及市场准入规范、收费制度改革、特许经营、环境保护和“无废城 市”建设等方方面面。

政策密集出台，固废法迎来第五次修订

随着国家对环保产业的高度重视和民众环保意识的增强，固废行业作为环保领 域核心行业之一，加之固废每年产量巨大、处理设施能力严重不足的现实情况， 近年来我国密集出台了一系列法律法规和相关政策，加大对固废治理的扶持力 度，规范行业发展。在固废审批审核方面，2015 年 3 月环保部发布《关于进一 步做好固体废物领域审批审核管理工作的通知》，建立权力清单、责任清单和负 面清单，进一步优化和规范固体废物领域审批审核管理。在固废界定和处置方 面，各部委相继出台《国家危险废物名录》、《土壤污染防治行动计划》、《垃圾强 制分类制度方案》、《关于进一步加强城市生活垃圾焚烧处理工作的意见》、《工 业固体废物资源综合利用评价管理暂行办法》、《生活垃圾分类标志》等多个政 策法规，致力于完善固废行业立法，同时加强执法，规范行业有序发展。

作为我国污染防治领域的重要立法之一，《中华人民共和国固体废物污染环境防 治法》（简称固废法）自 1995 年制定以来，先后经历了 2004 年、2013 年、2015 年和 2016 年 4 次修订，在防治固体废物污染环境、推动生态文明建设、促进经 济社会可持续发展方面发挥了极为关键的作用。2019 年 6 月，国务院常务会议 审议通过了《中华人民共和国固体废物污染环境防治法（修订草案）》，并提请 十三届全国人大常委会第十一次会议进行了初次审议；12 月 23 日，十三届全 国人大常委会第十五次会议进行了再次审议。固废法明确规定了固体废物的界 定和处置，对固废各子行业做出强制性规范，是固废行业遵循的核心法案之一。 继 2019 年 6 月住建部发布《生活垃圾分类通知》后，上海出台生活垃圾管理条 例，北京也将于 5 月正式实施，全国首批 46 个城市在年内基本都发布了相关政策。修订草案对备受关注的生活垃圾分类管理制度做出细化，进一步健全了生 活垃圾分类制度、明确分类原则、赋予地方相应的管理权限等，为地方推行垃 圾分类制度提供了良好的立法保障。

制度改革推进，催化固废产业链升级

近年来，环境保护相关政策法规不断改革和完善，固体废物具有危害性与资源 性双重属性，行业发展前景广阔。固体废物一方面具有危害性，工业固体废物 处理不当造成的重金属污染、废塑料污染和电子废物污染；另一方面固体废物 具有显著的资源性特征，废金属的再生利用能够减少矿产资源的开采，且能够 节约生产能耗。因此，上述双重特性使固废行业具有“变废为宝”的特点，将逐 步迎来黄金发展期。固废产业链通常包括上游的装备制造，中游的收集和分类， 以及下游的处置回收三个阶段。处在产业链下游的垃圾焚烧、再生资源回收行 业由于国家的补贴政策和大力推动，最先在我国得到发展。而处在中游的垃圾 收集与分类（环卫）行业长期来由各省市环卫、园林绿化和市政管理部门等事 业单位负责管理和实施，行业具有典型的 *** 垄断性质，仅从 2015 年左右开始 市场化。由此造成我国固废产业链上、中、下游都有比较具有代表性的公司，产 业链整合度不高，仍处在产业链分散经营的阶段。近年起，我国对垃圾分类重 视程度不断提高，2017 年 12 月，住建部发布《关于加快推进部分重点城市生 活垃圾分类工作的通知》，要求 46 个重点城市要出台生活垃圾分类管理实施方 案或计划行动。2019 年 1 月 31 日，上海市十五届人大二次会议表决通过《上 海市生活垃圾管理条例》并将于 7 月 1 日正式开始实施，该条例引起了行业和 社会的广泛关注，被称为“史上最严”垃圾分类条例。垃圾分类严格化后，预计 也将带来垃圾处理技术路线格局的变化，资源化回收类技术处理路线占比将开 始提升。除了垃圾分类的升级外，无废城市作为新的概念，于 2018 年底提出， 是城市固废处理减量化、资源化理念升级的更高要求。2018 年 12 月，国务院 办公厅印发《“无废城市”建设试点工作方案》，在全国范围内选择 10 个左右有 条件、有基础、规模适当的城市，在全市域范围内开展“无废城市”建设试点， 旨在最终实现整个城市固体废物产生量最小、资源化利用充分、处置安全的目 标。

垃圾焚烧发电：群雄并起，大有可为

中国人均固废清运量仅为美国 1/3，“十三五”总市场空间 3120 亿

相对于美国，我国城市的垃圾清运量增速较快。从 1979 年开始，我国城镇垃圾 清运量以每年 5.7%的增速快速增长了近 40 年，且增长态势仍未见放缓。而从 人均情况从 1995 年达到顶峰后，开始出现下降。2017 年生活垃圾清运量已经 达到 2.15 亿吨，近三年清运量增长率约在 6%。

中国人均固废清运量仅为美国的 1/3，未来空间十分广阔。2016 年，美国人均 4.5 磅/日（ 2.04 千克/日）的城市人均固废产生量是中国（0.7 千克/日）的 3 倍， 表明中国的垃圾清运量仍有较大提升空间。

农村地区垃圾处理仍处于初级阶段。根据住建部发布的《城乡建设统计年鉴》，农 村地区现每年产生垃圾总量稳定在 6600 万吨以上，人均垃圾产生量稳定处于 0.3千克/天的水平。2016 年农村人口占总人口的43%，农村的人均垃圾产生量和垃圾 清运比例有巨大的提升空间，所以考虑经济发展和农村垃圾清运比例的提升，我国 的垃圾焚烧市场未来空间仍然十分广阔。

垃圾焚烧率目前不到 40%。从 2006 年到 2017 年生活垃圾清运量和生活垃圾 焚烧量的数据来看，2017 年全国生活垃圾清运量为 2.15 亿吨，生活垃圾焚烧 量为 8463 万吨，生活垃圾焚烧率为 39.33%。尽管焚烧率逐年提高，但总体仍 较低水平。江苏、广东、山东、浙江、福建日处置产能排名前列。从全国各省情况来看， 2017 年江苏生活垃圾焚烧产能位居第一，年焚烧量为 1287.7 万吨，日处理产 能为 3.53 万吨/日，其次是广东、山东、浙江、福建。从生活垃圾焚烧产能发达 的省份区域分布来看，多分布于长三角和珠三角一带。一方面与当地人口较多，生活垃圾产生量较大相关，另一方面当地经济发达，垃圾焚烧投资压力对地方 *** 来说并不大。

预计“十三五”期间，垃圾焚烧总市场规模达 3120 亿。《“十三五”全国城镇生 活垃圾无害化处理设施建设规划》提出，到 2020 年全国垃圾焚烧处理能力达 到 59.14 万吨/日，占无害化处理能力的比例达到 54%。1）根据国家“十三五 规划”，假设 2016-2020 年每年新增 7.1 万吨/日焚烧处理能力，项目产能利用 率 80%、吨垃圾处置费 60 元/吨、吨垃圾发电量 280 度、上网电价 0.65 元/度、 上网比例 85%，则垃圾焚烧发电运营市场规模将达到 1943 亿。2）假设吨垃圾 投资额 45 万/（吨/日），则对应 2016-2020 年每年垃圾焚烧总投资约 320 亿。 假设焚烧发电项目投资中，土建、安装、设备及其它分别占总投资的比例为 30%、 15%、40%、15%，则 2016-2020 年垃圾发电工程市场规模为 144 亿，设备市 场规模为 128 亿，十三五期间垃圾焚烧发电总工程就设备市场规模分别为 721 亿、641 亿。综合考虑工程、设备及运营市场，“十三五”期间垃圾焚烧总市场 规模达到 3120 亿。

行业未来发展趋势的三大判断

判断一：焚烧产能迅速增长，将成行业主流

从生活垃圾无害化处置率来看，我国近十年城市生活垃圾清运量与无害化处理 率稳步上升。2016 年，全国城镇生活垃圾无害化处置能力约 81.20 万吨/日， 对应年处理量 2.53 亿吨，无害化处置率 93.81%，其中设市城市 96.62%，县 城 85.22%。 从处理量细分来看，2016 年无害化处置中填埋、焚烧、其他方式 年处置量分别为 1.68 亿吨、0.80 亿吨、0.06 亿吨，占比分别为 66%、31% 和 2%，卫生填埋在无害化处置中占比最高。

2016 年全国生活垃圾焚烧处理设施数量达到 299 个，同比增长 16.34%；生 活垃圾焚烧处理能力达到 27.82 万吨/ 日，同比增长 18.28%。2012-2016 年 年均复合增速 20%左右。

焚烧占比迅速提升，未来将成为行业主流。近年来我国逐渐从填埋处理为主的 垃圾处理结构逐步向焚烧为主转变。一方面是由于当前我国各地城市土地价格 普遍呈现上涨趋势，造成垃圾填埋的成本走高，另一方面在于城镇化率的推进 造成城市用地紧张，基础设施用地供给整体呈现萎缩趋势，垃圾填埋场的用地 受限，因而填埋在垃圾处理市场占据的份额逐步缩小。而从焚烧处理占无害化 产能比例来看，自 2012 年开始，焚烧产能增长迅速，到 2016 年全国焚烧处理 产能占无害化处理比例提升为 41%。根据十三五规划，焚烧产能将超过填埋产 能占无害化比例 54%。

从垃圾焚烧产能分部来看，浙江、江苏、广东三省垃圾焚烧产能超过 3 万吨/日， 甘肃、贵州、内蒙古、辽宁、陕西、宁夏、新疆、江西 8 省垃圾焚烧产能不足 3000 吨/日，而青海和 *** 更是尚无垃圾焚烧项目。

判断二：环保标准趋严，行业整合加速，集中度有望提升

垃圾焚烧发电流程主要分为垃圾前端收集处理、垃圾发电以及末端烟气、炉渣、 飞灰处理等。在项目运行过程中，会产生烟气、渗滤液、飞灰、炉渣等污染物。 为减少生活垃圾焚烧造成的二次污染，环保部公布推出了《生活垃圾焚烧污染 控制标准（GB18485-2001）》，替代国家环境保护总局发布的《上火垃圾焚烧污 染控制标准（GWKB3-2000）》，并于 2014 年进行了修订。

 2016 年 2 月，环保部发布《关于实施工业污染源全面达标排放计划的通 知》，要求到 2017年底，垃圾焚烧厂等 8个行业达标计划要取得明显成效。 如何在达标排放的基础上持续盈利的稳定运营，成为脱颖而出的关键。

 2017 年 8 月，环保部启动新一轮的修订意见征求，逐步完善垃圾焚烧发电 中的各方面标准，并且对污染物排放的标准进一步细化规定，向《欧盟工 业排放指令（2010/75/EC）》靠拢。

在环保标准趋严及环保督查的背景下，生活垃圾焚烧发电厂的运营成本提升， 之前低价中标的现象不可持续，行业竞争将有序化；同时，部分早期建设的焚 烧发电厂面临达标困难、整改成本高的困境，不得不关停，行业集中度将进一 步提升。

判断三：综合能力强的企业将在新一轮行业竞争中脱颖而出

十三五期间从目前市场实际情况来看，大项目不断减少，项目争夺逐渐转向三、 四线城市，项目的获取争夺更加激烈，因而拿单能力是重中之重。而拿单能力 更多取决于公司的综合实力，包括技术研发能力、项目运营能力、资金实力。随 着垃圾焚烧产业政策推进、行业规范趋严，综合实力强的龙头企业在运营能力 和项目经验等方面的竞争优势凸显，将在新一轮行业竞争中脱颖而出。

运营经验、投资管理和成本控制能力包括 *** 关系是拿单能力重要的甄选标准。 垃圾发电企业通过向设备制造、工程施工等领域拓展，可降低项目建造成本， 以提高建造阶段的盈利水平；优化设备利用率、吨上网电量以及吨处理成本三 大指标是衡量运营效率，提高项目运营收入的重要指标；向飞灰处理、渗滤液 处理等运营端渗透，降低处理成本。在此背景下光大国际、瀚蓝环境、启迪桑 德、伟明环保、中国天楹这样靠运营经验及成本控制拿项目的企业，较为灵活， 优势更大。

从成本端来说，特许经营权形成的无形资产的摊销费用占营业成本的比例最大。 环保要求较高的地区，对垃圾焚烧企业烟气净化能力、废渣处理能力要求较高， 设备要求较为苛刻，若企业需要进口国外的先进处理设备，将导致初始投资额 较大，相应的无形资产摊销费用也较高。而自建设备相较于外购设备更节约成 本，摊销费用更低，所以技术研发能力强，拥有自建设备能力的公司更具优势。 比如伟明环保和中国天楹技术研发能力较强，垃圾焚烧核心设备：锅炉焚烧设 备和烟气净化系统均实现自建，具备较为突出的技术优势。

危废：产能处置缺口明显，有望维持高景气度

危废主要包括工业危废、医疗危废和少部分市政危废（如飞灰）。其中工业危废 占比 70%以上，医废占比约 14%。工业危废中，占比最大的分别为废酸废碱、 石棉废物、有色冶炼废物，占比 30%、14%、10%；主要来源于化学原料与产 品制造业、有色金属冶炼业、废金属矿采选业、造纸业，分别占比 19%、15%、 14%、13%。从上 *** 业看，主要来自化学原料和化学制品制造业、有色金属冶 炼和压延加工业、非金属矿采选业、造纸和纸制品业、有色金属矿采选业等。

我国实际危险废物产生量大，综合利用处置率有待提高。据《中国统计年鉴》 的数据，近几年，综合利用率在 50%-60%之间，处置率上升明显。但我国危废 的实际产生量可能远远高于环境统计年报的统计数据，很多危废产生量未进入 国家统计口径。根据 2010 年发布的《第一次全国污染源普查公报》，2007 年 全国工业危废产量为 4573.69 万吨，已远超 2015 年环境统计年报的值。根据 国外经验，危废产生量占固废的比重基本都在 4% 以上，英国更是达到 10%参考日本、韩国的数据，假设中国危废实际产生量占固废比重为 4%，基于环境 统计年报数据，我国 2015 年工业危废产生量大约为 1.3 亿吨，尚有约 9000 万吨的工业危废没有被纳入统计口径，差异主要来自于危废产生企业对危废的 少报瞒报，部分危废流向没有危废经营资质的企业处置。若以危废实际产生量 来看，目前危废的有效综合利用处置率还非常低，提升空间大。

从地域分布来看，大部分的危险废物产自沿海工业区与西部矿业区，其中山东 的危险废物产生量冠绝全国。根据 2017 年数据，全国产生的 6936.89 万吨危 险废物中山东占 2043.40 万吨，排名第二的江苏产量仅为 435.52 万吨；与此 同时， *** 、海南、北京与天津等排名最后的省市产生量只有 20 万吨左右及以 下。从废弃物处理方式上看，全国各地之间也存在较大的差别。山东 2017 年 综合利用量达 1660.68 万吨，无害化处置 295.11 万吨，贮存量 140.40 万吨， 占比分别为 79.22%、14.08%与 6.70%，综合利用处置率 93.30%；内蒙古的三 项占比分别为 26.07%、71.70%与 2.23%，综合利用处置率 97.77%；而青海的 三项占比则为 4.05%、5.59%与 90.35%，综合处置利用率 9.65%。整体上来看， 中东部地区基本均拥有较高的综合利用处置率，而西部的该项数据偏低，有更 大比例的废弃物没有得到处理。

危险废弃物本身具有污染物属性和资源属性两重特点，针对不同废弃物的处置 工艺，主要有两条基本思路：

 资源化：当资源属性占主要地位时，以资源化回收再利用处置为主，主要 涉及的危废品类包括含有铜的蚀刻液与电镀污泥、有机溶剂。通过有价组 分回收、提纯回用等方式，显著降低废物的环境危害，同时获得利润。

 无害化：当污染物属性占主要地位时，以无害化处置为主。通过焚烧、填 埋、物化等方式，进行减量、彻底的性状改变或与环境彻底隔离等方式避 免环境危害。

相应地，危废行业的盈利模式可分为危废综合利用业务和危废无害化处置务。 危废综合利用业务的盈利模式为赚取资源化产品的销售收入，危废无害化处置 业务的盈利模式是赚取危废处理费。

我国 *** 对危废处理行业实行许可证制度。这一方面能够保证从事危废处理业 务的公司基本拥有较强的技术实力和项目经验，从而保障危废无害化处理的效 率，减少处理不当造成的二次污染；另一方面，实行许可证制度会限制新进企 业数量，限制全国危废综合利用和处置总量。截至 2018 年底，全国各省（区、 市）颁发的危险废物（含医疗废物）经营许可证共 3220 份。其中，江苏省颁发 许可证数量最多，共 421 份。相比 2006 年，2018 年全国危险废物（含医疗废物）经营许可证数量增长 265%。

2018 年，全国危险废物（含医疗废物）经营单位核准收集和利用处置能力达到 10212 万吨 / 年（含收集能力 1201 万吨 / 年）；2018 年度实际收集和利用 处置量为 2697 万吨（含收集 57 万吨），其中，利用危险废物 1911 万吨，处 置医疗废物 98 万吨；采用填埋方式处置危险废物 157 万吨，采用焚烧方式处 置危险废物 181 万吨，采用水泥窑协同方式处置危险废物 101 万吨，三者总 计 439 万吨，占总收集和利用处置量的 16.3%，因此危废处置行业在未来 3-5 年依然处于高景气周期。

危废市场集中度低。我国存在较大数量的小型危废产生源，产量低且废物种类 较少，对运输的严格管理导致大部分危险废物均需在本地或就近处理，但除大 型工业园外，多数地区并不存在支持大型危废处理项目的产量与种类数目，加 之明显的邻避效应，小型厂商成为行业主要组成部分。根据 2017 年 7 月的数 据统计，我国有 67%的危废处理企业年处理能力低于 2 万吨，以产能计算十大 龙头企业市占率总计不超过 10%。即使是经济发达地区如珠三角，2018 年统 计也显示年处理能力一万吨以下的企业占比达 59%，1-2 万吨的企业占 18%。 而从种类上来看，全行业仅有不到 1%的企业能够处理 25 种以上的危废，而接 近 90%的企业处理危废类型少于 5 种。

假设危废产生量维持 2011 年至 2017 年的平均增长率 12.45%，参照 2017 年 处置率保守估计为 36.78%。处置单价方面，根据 2016 年统计，焚烧均价为 3270 元/吨，无害化如固化、填埋等均价为 2600 元/吨，剧毒废物、实验室废 物等价格更高，若均按照最低的 2600 元/吨均价计算，则至少 2021 年危废处 理市场达千亿元。再考虑年鉴数据与实际数据差异、医疗废物等未被统计部份 以及实际价格波动，市场空间巨大，总体处于供不应求的状态。

在未来的市场扩张中，由于申请经营许可证的资质壁垒、危废品种繁多成分多 变的技术壁垒、设备土地成本高的资金壁垒，大型企业的优势将会凸显在技术、 资金等方面对小型企业形成碾压；另一方面，危废处理存在明显的邻避效应， 当试图进入已有市场时，进行收并购是比新建更为经济的选择。既可以避免激 烈的同业竞争，还可以节省新建项目的资金与时间成本。在这种情况下，危废 行业的并购事件频繁。

环卫行业：市场化大潮汹涌，龙头高歌猛进

国家鼓励 *** 购买公共服务的政策带来了环卫服务行业的市场化大潮。2015 年 开始，环卫市场化快速发展，新签项目数量、合同总金额及首年服务总金额增 长迅速，2015-2018 年的 CAGR 分别为 66.64%、78.43%和 56.95%。截至 2019 年第一季度，全国新签合同总金额 535 亿元。在 2015-2019 的五年间，环卫服 务市场“中标项目年化金额”实现百亿级到五百亿级的大跨步。2019 年度全国 环卫市场化开标项目年化总金额为 553 亿元，超过 10 亿元的城市有 10 个，分 别为北京市、上海市、深圳市、郑州市、天津市、杭州市、苏州市、成都市、武 汉市和广州市。其中，北京和上海年化额超过 30 亿元，深圳市年化额接近 26 亿元。2014-2019 年全国环卫市场化规模从 597 亿元增长至 2012 亿元，CAGR 高达 27.51%。预计随着环卫一体化的不断深入、城乡垃圾分类的强制推进，以 及农村人居环境整治三年行动方案的全面实施，环卫市场化规模将继续保持高 速增长势头，各环卫企业的 *** 圈地进入冲刺阶段。

政策助推环卫服务市场化大潮汹涌前行

环卫服务的市场化在 PPP 模式推动下快速发展。长期以来，由于环卫服务的公 用事业属性，我国大部分城市的市政环卫一直由各省市环卫、园林绿化和市政 管理部门等事业单位负责管理和实施，行业具有典型的 *** 垄断性质。 环卫服务产业从建国以来经历了三个阶段：

 *** 行政职能主导管理阶段（1949-2003），在 *** 主导阶段，环卫服务主要 由 *** 环卫部门负责城镇环卫设施的投资、建设、服务管理等，兼具垄断效应 和规模效应。国有体制给环卫服务行业的发展带来了诸多问题，“政企不分”， “管干合一”造成运营效率低、缺乏竞争和监管缺位。环卫服务质量差、环境 质量无法满足城市生活要求。

 市场化试点阶段（2003-2013）， 2002 年住建部印发《关于加快市政公用行业 市场化进程的意见》，开放市政公用行业市场，将 *** 管理方式从直接管理转 变为宏观管理。2006 年《关于印发中国城乡环境卫生体系建设的通知》和《中 国城乡环境体系建设》白皮书等文件的出台，明确提出要加快环境卫生市场化 运作步伐。这个阶段的环卫服务市场化的形式一般是服务外包，特点表现为服 务合同期限短(一般不超过 3 年)、服务区域范围较小(小范围分割，多家企业 服务)，服务内容较单一(如道路清扫、厕所维护等单项服务内容承包)，行业竞 争近乎白热化，但也同时导致行业难以形成规模效应、环卫企业短线作战不敢 投入，服务质量难有质的提升，行业发展受限。

 市场化推广发展阶段（2013 年下半年后），2013 年十八届三中全会通过了《中 共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》，要求：在公共服务领域可利 用社会力量，加大 *** 购买公共服务项目的力度，原则上通过合同、委托等方 式向社会购买。2015 年开始，在PPP 模式的推动下，环卫市场化进入了大发 展阶段，市场化水平快速提升。

2014 年 9 月财政部下发《财政部关于推广运用 *** 和社会资本合作模式有关问题 的通知》(76 号文)，首次正式提出“ *** 和社会资本合作”的标准说法，首次专门 就PPP 模式发布了框架性指导意见。

2015 年 4 月，财政部、发改委、住建部等六部委联合发布《基础设施和公用事业 特许经营管理办法》。

2017 年 7 月财政部、住建部、农业部、环保部印发《关于 *** 参与的污水、垃圾 处理项目全面实施 PPP 模式的通知》拟对 *** 参与的污水、垃圾处理项目全面实 施 *** 和社会资本合作（PPP）模式。

环卫服务具有公用事业属性，其行业发展与国家政策的推动密不可分。中央、 财政部、发改委等各部委、各省市相继出台 PPP 政策，这一系列的国家政策为 环卫事业的市场化发展提供了支持，环卫服务方式面临转型升级，环卫市场随 着公共服务市场化改革快速发展。行业市场化的加速推进促使监管方与执行方 的角色向监管方与业主转换，管理压力减小，且容易问责；将垄断业务转化成 竞争型业务，竞争导致企业将不断优化环卫各环节，利于提高行业平均水平。 环卫市场化项目招标增多，范围扩大，相关环卫企业也在抓紧进行“ *** 圈地”， 行业也从分散的格局逐渐整合，跨地区的综合性环卫服务大企业将会出现并逐 渐成长。

各地积极推进环卫市场化进程

各个地方也纷纷出台政策推动环卫等市场化进程。核心目的是要求当地环卫监 管部门从“管干一体”转型为专业监督管理组织，将环卫服务向社会公开招投 标，进行市场化运作，在服从管理机构调度的前提下，自负盈亏。这一系列举措 核心是避免 *** 成为单一投资主体，实行 *** 和社会资本的合作模式，使得环 卫服务走向市场化。政策主要体现了三个侧重点：

 推进环卫服务市场化。改革环卫运作模式，实现市场化运作，完成 *** 对环境 卫生作业市场的间接调控，设定运营期限。例如上海市的《关于进一步落实深 化环卫作业养护市场化改革要求的通知》、龙岩市的《龙岩市中心城区环卫保 洁服务项目一体化市场化方案》、沈阳市的《关于推进实施环卫行业市场化改 革的指导意见》等。

 市容和环境卫生管理。规范细化市容管理、环境卫生管理、环境卫生设施建设 和管理、法律责任等内容。例如，包头市、深圳市、福州市都出台了市容和环 境卫生管理条例。

 环卫运作的监督和考核。建立健全相应的监督管理机制，明确地方环卫作业的 责任主体。例如广州市的《广州市环卫作业市场化运作监督管理办法》、威海 市的《威海市区环境卫生管理考核办法》、大同市的《关于对大同市御东地区 环卫市场化运营考核管理实施方案》。

环卫行业的标准规则逐渐完善

近年来，陆续发布的《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》、《城市市容 和环境卫生管理条例》、《城市道路和公共场所清扫保洁管理办法》《城市环境卫 生质量标准》等法律法规对环卫行业的管理体系、操作办法等作出了规定，为 规范环卫工作提供了指导。但现行的《城市环境卫生质量标准》是 1997 年颁布 的，至今已过 20 年。随着我国社会经济的发展、环卫作业模式的改变以及居民 对环境卫生质量要求的不断提高，标准中对于道路保洁等级划分、道路作业质 量标准要求、环卫工作涉及的服务项目等方面的规范需要进行修改，以便更有 利于环卫行业服务的持续提升。

据《中国城市环境卫生行业发展报告》，现行标准 82 项，其中工程标准 38 项， 产品标准 44 项；在编标准 40 项，其中工程标准 23 项，产品标准 17 项。其中， 2014 年发布环境卫生行业标准（含修订）5 项，其中工程标准 2 项，产品标准 3 项；2015 年发布标准（含修订）4 项，其中工程标准 2 项，产品标准 2 项。 当前的环卫服务行业标准仍主要以流程规范为导向，新的行业标准仍在制定当 中，将由注重流程转向注重环卫效果为导向。

环卫服务市场规模潜力巨大，年市场空间超两千亿

根据历年的《中国城乡建设统计年鉴》中数据：

 城市：截至 2017 年，我国城市道路清扫面积达 79.5 亿平方米，城市生活 垃圾清运量达 2.0 亿吨，城市公厕数量约 13.0 万座。县城道路清扫面积为 25.1 亿平方米，县城生活垃圾清运量达 0.7 亿吨，县城公厕数量约 4.4 万 座。通过计算 2010 年至 2016 年的中国城乡建设统计数据，可得城市道路 清扫面积年复合增长率为 8.58%，垃圾清运量年复合增长率 4.31%，公厕 数量年复合增长率 1.41%。县城道路清扫面积年复合增长率为 10.10%， 垃圾清运量年复合增长率 0.90%，公厕数量年复合增长率 1.10%。

 乡镇：2016 年建制镇、乡、镇乡级特殊区域的道路面积合计 29.8 亿平方 米，年复合增长率 4.13%；垃圾处理投入 89.3 亿元，年复合增长率 19.19%； 公厕数量 15.2 万座，年复合增长率 2.42%。

 村庄：2016 年村庄硬化道路面积 51.4 亿平方米，年复合增长率-3.53%； 垃圾处理投入 110 亿元，年复合增长率 32.13%；村庄的公厕数量暂无统 计数据。

从全国范围内来看，道路清扫保洁和垃圾清运两项主要业务的付费并没有统一 标准。根据行业数据，我们预计在城市区域，清扫保洁费约为 10 元/平米/年， 垃圾清运费约为 60 元/吨/年，公厕运行费约为 13.5 万/座/年。在县城区域，清 扫保洁费约为 5 元/平米/年，垃圾清运费约为 50 元/吨/年，公厕运行费约为 10 万/座/年。在村镇区域，清扫保洁费约为 5 元/平米/年，公厕运行费约为 5 万/座/年。

我们根据前几年的复合增长率，推演了 2018-2020 年全国的环卫市场：到 2020 年城市和县城的市场空间为：道路清扫保洁市场空间约 1289 亿元，垃圾清运市 场空间约 179 亿元，公厕运行市场空间约 231 亿元，全国城市和县城环卫服务 市场保守估计市场规模约 1699 亿元。村镇的市场空间为：道路清扫保洁市场空 间约 398 亿元，垃圾清运市场空间约 517 亿元，公厕运行市场空间约 84 亿元， 全国村镇环卫服务市场保守估计市场规模约 998 亿元。到 2020 年，城市、县 城和村镇环卫市场空间共计约 2700 亿元。

目前，我国环卫市场化程度各地差异较大，全国市场化程度平均只有 30%左右。 其中，一线城市由于历史和市场原因，市场化程度已经比较高，剩余空间不大，如 北京主要由国企占据，上海、深圳、杭州等地已具备较高的市场化程度。而南北方 相比，南方比北方市场化程度高。未来环卫服务市场化的空间主要来自于二三线城 市，预计十三五期间环卫服务市场在政策的推动下将达到60%的市场化渗透水平， 近两年环保市场化订单将呈现高增长态势，使环卫市场化水平快速到达 60%水平。

随后环卫行业竞争格局分散的局面将发生变化，龙头公司通过不断吸收、并购、新 签订单促使市场逐渐集中，行业由目前的 5000 多家参与者逐渐向头部集中，行业 集中效益将使得龙头公司继续保持 3 年左右的高增长期。

土壤修复：逐步走向规范，加速成长可期

当土壤中含有害物质过多，超过土壤的自净能力，就会引起土壤的组成、结构 和功能发生变化，微生物活动受到抑制，有害物质或其分解产物在土壤中逐渐 积累通过“土壤—植物—人体”，或通过“土壤—水—人体”的方式间接被人体 吸收，达到危害人体健康的程度，就构成土壤污染。根据我国 2014 年发布的 《全国土壤污染状况调查公报》， 我国土壤环境状况总体不容乐观，全国土壤污 染超标率为 16.1%，其中，轻微、轻度、中度和重度污染点位比例分别为 11.2%、 2.3%、1.5%和 1.1%。污染类型以无机型为主，有机型次之，复合型污染比重 较小。无机污染物超标点位数占全部超标点位的 82.8%。

从污染分布情况看，南方土壤污染重于北方；长江三角洲、珠江三角洲、东北老 工业基地等部分区域土壤污染问题较为突出，西南、中南地区土壤重金属超标 范围较大；镉、汞、砷、铅 4 种无机污染物含量分布呈现从西北到东南、从东 北到西南方向逐渐升高的态势。 2007 年，我国出现了第一家专业的土壤修复公司——北京建工环境修复有限责 任公司，并出现了少量但较为稳定的市场需求，土壤修复行业开始起步。2008 年 6 月，《关于加强土壤污染防治工作的意见》出台，开启了我国土壤修复行 业政策体系的构建过程。2016，《土壤污染防治行动计划》（简称“土十条”）出 台，对土壤修复的需求给出了一个明确的肯定，明确了市场的方向。

土壤修复资金依赖 *** 出资，需建立 *** 信托基金体系

我国土壤修复的资金来源根据三大主要模式可以分为两大块： *** 专项资金和 开发类项目资金。 *** 专项资金主要用于责任主体不明确及商用价值低的土地 修复，而开发类项目资金还分为污染责任主体付费和受益主体（开发或使用者） 付费两种类型。

根据我国实际情况，大面积的土壤污染只能依靠 *** 出资，中央为主，地方发 挥辅助作用，考虑到经济发展因素的限制，一些偏远地区的农田修复则对中央 专项资金的依赖性更强。对于修复后用于房地产开发的场地，因修复后具有商 业价值，这部分修复费用则可由房地产开发商来承担。2018 年土壤修复项目中 *** 付费项目占总的 77.1%，其次是污染责任企业（12.0%）、房地产开发商付 费（ 8.9%），修复项目内在驱动力则主要是土地出让开发。从资金来源比例来看， 土壤修复资金对 *** 出资的依赖性很强。

借鉴美国“超级基金”，有望建立 *** 信托基金体系。由于土壤修复资金对 *** 专项资金的依赖性，因而面临了瓶颈。对于无责任主体的场地污染，一方面依 托 *** 专项资金，另外，可以借鉴国外的相关经验，如美国的超级基金来解决 我国土壤修复过程中的资金问题。美国“超级基金法”又称《综合环境反应补偿 与责任法》，于 1980 年 12 月 11 日由美国国会通过。是美国为解决危险物质泄 漏的治理及其费用负担而制定的法律。超级基金的资金来源主要有：石油生产 税和进口税，化工行业原料税，国家财政拨款，相关行业环境税，污染场地相关 责任主体的赔偿，罚款、利息等其他的投资收入。

目前我国还没有建立土壤修复相关的基金。我国污染土地数量巨大，由于历史 上土壤标准不清晰，造成土壤污染主体不明确，污染责任人难以确定。对于责 任主体明晰的，运用“污染者付费”原则，其相关费用也可能超出了责任主体的 承受能力。因而在我国需要建立相关的 *** 性信托基金，发挥 *** 资金作用， 完成土壤修复和污染危害事件赔偿工作。

土壤修复市场空间巨大，龙头企业优势明显

在环保行业发展相对较成熟的美国和欧洲国家，土壤修复行业总产值在行业起 步和高峰阶段占 GDP 的比重分别为 0.1%和 0.5%左右，中国土壤修复行业总 产值占 GDP 的比例不到 0.01%，整个市场尚处在萌芽阶段，未来发展潜力巨 大。

根据每种土壤类型估算的待修复面积和单位面积土壤修复费用，可以得到重污 染企业用地市场空间为 3000 亿元，工业废弃地市场空间为 30 亿元，工业园区 市场空间为 1500 亿元，固废集中处置场市场空间为 200 亿元，共 4730 亿元。 加上采矿区的 503 亿元和耕地的 38040 亿元市场空间，土壤污染修复共存 4 万 多亿的市场空间。

土壤修复行业近 4000 家企业，约 39%为专业企业，龙头企业优势明显。2010 年前，国内从事土壤修复的专业企业不足 10 家，截至 2018 年，从业企业数量 迅速增至约 3830 家，其中专业企业至少 1500 家。但企业规模普遍偏小，2018 年土壤修复营收过亿的企业仅 10 家左右，超过 10 亿元的企业仅有建工修复和 高能环境。企业的快速增加也使得行业集中度有所下降，但大型订单仍掌握在 建工修复、高能环境等技术与项目管理经验丰富的龙头企业手中，整体呈现龙 头企业全国布局拿大单、地方企业拿本地小单的格局。因此，尽管土壤修复市 场整体的竞争格局未来仍有较大的变化空间，但新晋企业想要超越龙头企业的 难度巨大。

再生资源：借垃圾分类东风，迎发展良机

“十一五”时期以来，国家采取一系列措施，大力推动循环经济发展，再生资源 回收的理念渐入人心。在相关政策带动下，再生资源回收行业规模明显扩大， 对国民经济贡献度进一步提高。2016 年以来回收企业和利用企业的市场交易变 得频繁活跃，打破了近年来再生资源回收量小幅下降或增长缓慢的趋势，回收 行业逐步走出效益低迷态势。2017 年，国际期货市场钢铁、有色金属等原料价 格持续上升，生产企业经营逐步向好，采购再生资源数量较往年出现较大幅度 增长，加上供给侧结构性改革不断深入，全面清除“地条钢”、去产能等政策因 素叠加，推动了再生资源价格大幅上涨。同时，随着环保督查力度持续加大，一 些不规范的再生资源企业被关停。2017 年全国再生资源回收企业数量为 9 万多 家，回收行业从业人员约 1200 万人。2018 年，随着污染防治攻坚战持续推进， 环保督查力度进一步加大，钢铁、有色金属等行业减少原生矿产资源的使用量， 不断提高废钢铁、废有色金属等环保原料的使用比例，我国再生资源回收总量 增长较快。

再生资源市场整体容量大，增速快

废钢铁、废有色金属、废塑料、废轮胎、废纸是再生资源回收的主要市场，回收 价值合计占比超过 95%。从回收量来看，再生资源回收总量庞大，2016 至 2018 年我国废钢铁、废有色金属、废塑料、废轮胎、废纸、废弃电器电子产品、报废 汽车、废旧纺织品、废玻璃、废电池十大类别的再生资源回收总量分别为 2.56 亿吨、2.82 亿吨、3.2 亿吨。市场体量增速逐年提高，2016 年同比增长 3.7%； 2017 年再生资源回收总量激增，同比增长 10%；2018 年同比增长高达 13.42%， 其中废钢铁回收量增幅达 22.3%。从回收价值来看，2016 年我国再生资源回收 总值为 5902.8 亿元，2017 年和 2018 年分别为 7550.7 亿元、8704.6 亿元， 2016 至 2018 年同比增速分别为 14.7%、24.9%和 15.3%，2013-2018 年 CAGR 为 6.27%。

2007 年，商务部、发展改革委等 6 部门发布《再生资源回收管理办法》，明确 商务主管部门作为再生资源回收行业主管部门。2009 年，国务院公布《废弃电 器电子产品回收处理管理条例》，明确废弃电器电子回收处理的生产者责任。 22011 年，国务院办公厅印发《关于建立完整的先进的废旧商品回收体系的意 见》，根据文件精神，2012 年 5 月，经国务院同意，建立了由商务部牵头，22 个单位组成的废旧商品回收体系建设部际联席会议制度。2015 年 1 月 21 日， 商务部、发改委、国土资源部、住建部和全国总社 5 部委联合发布《再生资源 回收体系建设中长期规划（2015-2020 年）》。2017 年 1 月 25 日工信部、商务 部和科技部 3 部委联合印发《关于加快推进再生资源产业发展的指导意见》，结 合《再生资源回收体系建设中长期规划（2015-2020 年）》内容可得出，到 2020 年再生资源回收利用量目标达到 3.5 亿吨，比 2016 年的 2.6 亿吨增长 36.5%， 即 2016-2020 年年均复合增长 8.1%。按规划，废有色金属、废纺织品、废旧轮 胎回收量 2016-2020 年增速最高。根据《关于加快推进再生资源产业发展的指 导意见》，2020年废有色金属利用规模预计达 1800万吨，较 2016年增长 92.1%， 其中再生铜 440 万吨，再生铝 900 万吨，再生铅 250 万吨，再生锌 210 万吨； 到 2020 年，废弃电器电子产品回收利用量达到 6.9 亿台；废旧轮胎回收环保达 标利用规模达 850 万吨，增长 68.3%，轮胎翻新率达 8-10%；废旧纺织品综合 利用量 900 万吨，增长 233.3%。此外，引导废钢铁加工企业消耗废钢 1.5 亿 吨，与 2016 年规模基本持平，但炼钢中废钢比将由目前的 12%左右提升至 15%； 2020 年国内废纸回收利用规模预计达 5500 万吨，回收利用率达到 50%；到 2020 年，报废机动车再生利用率达到 95%。

紧抓垃圾分类市场机遇，传统再生资源企业有望实现跨越式发展

回收利用产业链基本完整。从回收品种看，普遍存在“利大抢收，利小少收， 无利不收”的现象，基本上以价值较高的废钢铁、废有色金属、废塑料及废纸为 主，基本形成了较完整的回收利用产业链。从回收利用率来看，1)2018 年废旧 轮胎回收率为 35%(采用回收量/生产量，回收量来自商务部《再生资源回收行 业发展报告（2019）》， 2018 年废旧轮胎回收量为 512 万吨，中国再生资源回 收利用协会估算产生量约为 3.8 亿条，重量达 1459 万吨)；2)2018 年废钢铁回 收率为 96%(采用回收量/废钢产量，2018 年废钢铁回收量为 2.1 亿吨，中国废 钢协会估算 2018 年全国废钢铁资源产生总量约为 2.2 亿吨)；3)2018 年废纸回 收率为 48%(采用回收量/中国纸及纸板消费量，2018 年废纸回收量为 4964 万 吨，中国造纸年鉴统计消费量为 10439 万吨)；4)2018 年报废机动车回收率为 30%(采用回收量/报废量，2018 年回收拆解报废机动车为 199.1 万辆，合计 478.8 万吨，根据智研咨询数据，2018 年汽车报废量为 910 万辆)。企业在完成 回收及分类后，直接贩卖给下游的加工企业，作为中间差价的获取者，利润相 对稀薄。

行业整体仍处于较落后状态。目前，我国的再生资源回收主要有以下四种经营 方式：一是拾荒者捡拾；二是小商贩走街串巷零散收购；三是拾荒者和小商贩 将废旧物资销售给个体大户，由其集中分拣整理、打包，有能力的大户还会进 行简单加工；四是规模回收企业向个体大户集中收购废旧物资。从回收行业从 业人员的构成情况看，前两类经营者占据了全行业从业人员的 90%以上。由于 前两类经营者主要以农民为主，文化素质和收入水平普遍较低，属于需要国家 政策照顾或倾斜的弱势群体，没有意愿也没有能力按税收征管统一要求办理税 务登记、开具发票，因此导致该行业税收链条从源头开始断裂，规模性回收企 业收购废旧物资也无法像其他行业一样按税收统一规定取得发票、进行核算。

抢抓国内垃圾分类的发展机遇，积极参与“两网融合”。2018 年全国再生资源 行业普遍参与了当地垃圾分类或“两网融合”对接工作，参与率达到了 56%， 说明大型行业企业已经在抢抓垃圾分类机遇方面做出了实际行动。垃圾分类能 帮助进一步提高再生资源回收的质量和数量，甚至推动回收行业生态重塑，有 利于实现行业发展的良性循环。2019 年 12 月，“2019 再生资源行业百强企业 峰会”在海口市召开。中国再生资源回收利用协会管爱国会长谈到目前正值垃 圾分类、再生资源回收增值税修改等风口期，在机遇到来的情况下，希望再生 资源回收企业多关注与再生资源相关领域的发展和商机，例如二手商品市场前 景可期。再生资源产业与国家发展、宏观经济、环境工作、公益事业和资本市场紧密相关，国务院发展研究中心研究员程会强在会上强调再生资源产业发展不 仅被纳入国家生态文明政策体系，而且也是中国社会可持续发展的必然要求。

国家高度重视再生资源行业的发展，不断推出重要利好政策；社会资本对行业 的关注度趋高，企业兼并重组活动频繁；新型回收模式层出不穷，整个行业呈 现稳中有进、稳中向好趋势。再生资源回收与利用企业的市场交易频繁活跃， 近年来再生资源回收量增长缓慢的趋势有所改变，回收行业逐步走出效益低迷 态势。同时，随着环保督查力度持续加大，一些不规范的再生资源企业被关停。 从 2018 年再生资源百强企业中提炼出前二十强企业的经营指标来看，回收量 3864 万吨，占百强企业回收量的 40%;回收额 1175 亿元，占百强企业回收额的 45%；销售量 3805 万吨，占百强企业销售量的 55%；销售额 2668 亿元，占百 强企业销售额的 61%；资产总额 943 亿元，占百强企业资产总额的 65%；净资 产总额 361 亿元，占百强企业净资产总额的 70%。这些指标反映出，虽然再生 资源行业整体呈现分散化、小型化的行业特点，但行业集中度还是有一定提升， 尤其销售额，前二十强企业占了百强企业销售额的 61%，净资产总额，也占了 百强企业的 70%。这体现了强者恒强的市场竞争规律。

废电拆解处理目录扩容至 14 种，补贴扩容值得期待

《废弃电器电子产品回收处理管理条例自 2011 年 1 月执行以来，通过目录制 度、规划管理、资格许可管理、基金征收使用管理等方式使我国初步建立生产 者责任延伸制度，促进了废弃电器电子产品回收处理行业规范、快速发展。随 着《条例》的进一步实施，2015 年 2 月，国家发展和改革委员会会同环境保护 部等部门公布了《废弃电器电子产品处理目录（2014 年版）》，新增 9 类废弃电 器电子产品（吸油烟机、电热水器、燃气热水器、打印机、复印机、传真机、监 视器、移动通信手持机、电话单机）进入处理目录，而新增目录产品拆解及审核 的相关管理规定还并未制定。2012 年《废弃电器电子产品处理基金征收使用管 理办法》出台，明确了基金补贴的产品范围“四机一脑”、补贴标准、管理方法等。我国电子废弃物每年增量巨大,但拆解率很低。目前新增 9 类的具体政策还 未落地,预计补贴政策落地后将带来再生资源业务显著增长，行业空间将进一步 打开。新增的 9 类产品 2013 年理论报废量合计达 1.96 亿台，而同年“四机一 脑”合计理论报废量仅有 1.09 亿台。2017 年手机的社会保有量 27.9 亿,理论报 废量是同期“四机一脑”理论报废量的 186%。新九类的预测理论报废量是“四 机一脑”理论报废量的 5 倍左右，场空间巨大。

投资策略：看好综合实力强的区域固废龙头

现有固废领域是上市公司在原有主业基础上，均不断围绕产业链进行布局，业务呈 现多元化发展趋势。随着固废行业竞争更加有序化、开放化，技术、资金、项目拓 展等综合实力强的企业将在新一轮行业竞争中占据有利位置，看好综合实力强的区 域固废龙头。重点推荐伟明环保、瀚蓝环境、上海环境、维尔利。

伟明环保：深耕二十载，精细化运营打造高成长壁垒

①伟明环保是温州地区起家的江浙地区垃圾处置龙头企业，立足江浙，目前已经生 活垃圾焚烧发电业务拓展至秦皇岛、双鸭山、紫金、界首、万年、樟树等地。

②公司深耕垃圾焚烧行业二十载，项目运营能力强，项目盈利水平在行业中处于领 先水平。18、19 年将迎来项目投运高峰期。同时，公司积极向上下游拓展，发展 垃圾分类、渗滤液、餐厨垃圾处置等业务，进一步完善产业链。

③公司未来看点在于：1）精细化运营：深挖现有项目潜力，提升运营管理水平， 提高在手项目盈利能力。2）项目异地扩张：从浙江走向全国，成为全国性固废标 杆企业。3）产业链延伸：拓展环卫、渗滤液处理、餐厨垃圾处置新兴业务，培育 新的业绩增长点。预计公司 2019-2021 年实现归母净利润 9.01/10.96/13.65 亿， 对应 PE30/25/21 倍，维持“买入”评级。

瀚蓝环境：运营稳健的生态环境服务商，开始进军环卫服务产业

①瀚蓝环境以供水业务起家，逐步扩张成为领先的生态环境服务商。公司拥有固废、 燃气、供水、污水四大业务。公司计划彻底打通固废产业链，从现在从事的垃圾压 缩、转运中间环节到终端的处理环节，一直打通到前端的垃圾分类。

②公司南海固废产业园被称为绿色垃圾围城的“瀚蓝模式”，其高标准设计、建设 和管理水平，大幅节约成本，化解邻避问题，提高社区信任度高，标杆效应显著。 “瀚蓝模式”已实现两次异地复制，大固废战略想象空间广阔。

③瀚蓝环境四大板块业务：供水、污水、燃气、固废运营属性强。未来几年有望受 益于 1）新增固废项目的逐步投运；2）广东省建筑陶瓷行业“煤改气”计划带来的 燃气售气量增长；3）供水业务量价齐升，污水业务提标改造。预计公司 2019-2021 年实现归母净利润 9.25/11.08/12.72 亿，对应 PE17/14/12 倍，维持“买入”评级。

上海环境：立足上海积极扩张，打造综合环境服务商

①上海环境是上海国资控股的地区环保龙头企业，立足上海，积极发展外埠业务， 目前生活垃圾焚烧发电业务已经延伸至成都、青海、威海、漳州、南京、洛阳、太 原等地。

②公司定位于“2+4”发展战略，以垃圾焚烧发电和供水为主，积极拓展危废、建 筑垃圾、污泥、土壤修复四大新兴领域。控股股东上海城投承诺2020 年前将旗下 的水务资产和危废资产注入到上市公司体内，助力上海环境做大做强。

③上海环境未来看点主要在于：1）水务和危废资产注入；2）垃圾焚烧发电 2020 年将迎来项目投运高峰期，垃圾焚烧业务有望明显放量；3）污水业务提标改造带 来的增量空间；4）可能的外延收购及新兴领域的市场拓展。预计公司 2019-2021 年实现归母净利润 5.83/7.08/8.13 亿，对应 PE20/16/13 倍，维持“买入”评级。

维尔利：渗滤液处理龙头，有机废物资源化专家

①公司前身系德国 WWAG在华成立的子公司，从事渗滤液处理十六年，是有机废 物资源化专家。在深耕主业基础上，公司不断通过收购完善产业链布局，业务涵盖 垃圾渗滤液处理、沼气生物质发电、VOCs 油气回收等，可为客户提供固废处理、 废水处理和废气净化解决方案的设计咨询、高端装备生产、工程承包和项目运营在 内的多项综合服务。

②公司具备五大成长能力： 1）掌握核心技术，构筑技术壁垒； 2）渗滤液处理龙头， 先发优势明显；3）业务协同性强，打造综合性环保平台；4）借助垃圾分类东风， 迈上新台阶；5）集团化体制改革，激发企业活力。内部持续投入研发，进行集团 化改革，激发企业活力；外部借助垃圾分类东风，扬帆起航。

③公司是渗滤液处理行业龙头，餐厨垃圾处置纯正标的，已逐步发展为有机废物资 源化专家，多项业务均呈现良好发展势头。预计公司 2019-2021 年归母净利润分 别为 3.51、4.68、5.95 亿，对应估值分别为 18/13/11 倍，维持“买入”评级。

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（报告来源：国信证券）

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