本
文
摘
要
本文通过对酒馆赛道的研究，探讨了行业发展前景及品牌核心壁垒。我们认为中国酒馆业发展空间广阔，发展路径与海外相比或有差异。其中，我们认为高性价比小酒馆易规模化扩张，持续打造适合目标受众的社交氛围是小酒馆品牌的核心。
摘要
夜娱消费风起，“微醺”经济正当时。夜间经济已成为居民消费生活的重要组成部分，新生代消费者成为夜间消费主力军。我们认为酒馆业态作为消费门槛较低的夜娱场所，为年轻人提供热闹活跃的社交氛围；酒精饮品具备一定成瘾性，同时饮料化酒饮扩大了目标受众；低线城市倍具发展潜力，未来将持续快速发展。与海外成熟市场相比，中国人均酒馆数量和行业集中度均有较大的提升空间，考虑国内与海外不同的政策监管环境和消费习惯，我们认为中国酒馆业有望呈现差异化的发展路径。
中国酒馆业态丰富，高性价比小酒馆较易规模扩张。1）酒馆上下游产业链成熟，啤酒高端化进程下连锁酒馆龙头等优质现饮终端议价能力有望提升，且购物中心和高等学校周边等新生代消费者聚集地为酒馆企业提供合适的选址。2）与其他餐饮业态相比，优质连锁酒馆龙头有望取得较高的门店经营利润率，且行业连锁化率和集中度提升空间较大。3）中国酒馆业态丰富，我们将酒馆业态大致分为高性价比小酒馆、中高端酒吧、餐+酒模式和音乐酒吧四类，其中我们认为高性价比小酒馆较易规模化扩张，中高端酒吧契合消费者对于高品质酒饮以及不同品牌调性消费环境的细分需求。
酒馆企业：打造氛围是核心，聚焦流量与复购。我们认为持续营造适合目标受众的社交氛围是酒馆品牌的核心，背后需酒馆企业持续强化产品力、运营力和品牌势能以支撑。此外，高性价比小酒馆和中高端酒馆的核心竞争力评价体系侧重点有所不同：我们认为高性价比小酒馆更强调运营标准化和规模效应带来的成本优势，而品牌溢价酒馆更强调产品力和品牌势能的打造和维持。我们复盘了英国酒馆龙头JDW和日本居酒屋龙头鸟贵族的发展历程，认为顺应消费趋势并强化核心竞争力是品牌持续发展的关键。
风险
新冠疫情影响超预期，行业竞争加剧，拓店过程中疏于管理或门店分流效应超预期，食品质量和安全事件。
正文
夜娱消费风起，“微醺”经济正当时
中国夜间娱乐消费风起，新生代消费者为主力军
夜间娱乐消费成居民消费生活的重要组成部分，乘政策之东风有望快速发展。据腾讯与瞭望智库于2019年12月发布的《中国城市夜经济影响力报告2019》，我国60%的消费发生在夜间，大型商场每天18-22时的销售额超过全天销售额的50%。此外，国务院办公厅于2019年8月发布《关于加快发展流通促进商业消费的意见》，大力支持夜间经济发展；2018年以来部分重点城市陆续推出各项政策，着力于培育一批高品质夜间经济街区。我们认为政策支持下夜间经济有望快速发展。
夜间消费模式不断进化和丰富，提供综合性消费服务体验的夜经济商圈不断涌现。中国夜间经济大致经历了3个发展阶段：1）改革开放初期餐饮、零售等业态延长营业时间，“夜市”不断发展；2）20世纪末期，酒吧、KTV、舞厅等业态从海外引进并实现本土化、规模化发展，因其提供了轻松愉快的线下社交氛围而成为居民夜间娱乐的重要方式；3）近十年来随着城镇化和居民消费水平的提升，夜间经济逐渐发展为集“吃住行游购娱”为一体的综合消费体验，各类夜经济商圈不断涌现。
新生代消费者成为夜间消费主力军。据美团平台大数据显示，2019年20-29岁年龄段用户规模及交易金额分别占夜间消费全体用户及金额的48.0%和52.7%，“90后”成为夜间消费主力军。据艾媒咨询于2021年9月发布的《2021中国夜间经济最新发展报告》，中国青年群体夜间线下娱乐活动偏好丰富多样，其中酒吧是重要的选择之一（在调研中选择酒吧的比例达到23.5%）。
图表：2019年我国各年龄段夜间消费用户人数及交易金额占比
资料来源：美团平台大数据，中金公司研究部
图表：中国青年群体夜间线下娱乐活动偏好
注：数据来自2021年1-2月调研，样本量N=602
资料来源：艾媒咨询于2021年9月发布的《2021中国夜间经济最新发展报告》，中金公司研究部
契合年轻人社交需求，“微醺”经济正当时
酒馆因其为年轻人提供氛围热闹、且较低门槛的社交入场券而备受欢迎，预计未来将快速增长。据弗若斯特沙利文数据，中国酒馆行业2019年收入1,179亿元，2015-2019年CAGR约为8.7%，受疫情影响2020年收入同比下滑34.2%至776亿元；弗若斯特沙利文预计中国酒馆行业收入将在2025年达到1,839亿元，2020-2025年CAGR约为18.8%。我们认为酒馆业态作为消费门槛较低的夜间娱乐场所，为年轻人提供热闹活跃的社交氛围；酒精饮品具备一定成瘾性，同时饮料化酒饮扩大了目标受众；低线城市倍具发展潜力，未来将持续快速发展。
图表：中国酒馆行业收入
资料来源：弗若斯特沙利文，中金公司研究部
► 为年轻人提供消费门槛低、氛围好的夜娱社交场所：相比夜店、卡拉OK吧等其他夜间娱乐场所，酒馆主要通过销售酒精饮料及小食获得收入，无固定入场费，因此具备更有弹性的消费客单价。另一方面，相比部分同样定位夜间社交的大排档、烧烤店等业态（据餐宝典，2020年中国烧烤门店约45.5万家，市场规模约2,010亿元），酒馆提供了更轻松愉快的氛围、更丰富的娱乐设施（比如骰子、扑克牌等桌面游戏）和较优的卫生环境条件，因此对于部分同样定位夜间社交的大排档、烧烤店来说酒馆是一种消费升级，具有一定的替代空间。作为夜间消费主力军，新生代消费者普遍追求轻松愉快的社交氛围，而酒馆成为备受年轻人欢迎的选择：据头豹研究院2021年10月调查报告，2020年中国线下酒馆行业中，Z世代人群在整体消费人群中占比达到59.8%，且62%的消费者以社交需要作为线下酒馆的主要消费目的。
图表：中国酒馆与其他夜间场所的比较
资料来源：弗若斯特沙利文，中金公司研究部
图表：中国线下酒馆行业消费人群分布（2020年）
资料来源：头豹研究院于2021年10月发布的《2021年中国线下酒馆行业：夜经济热潮带动Z世代社交消费》，中金公司研究部
图表：线下酒馆行业消费者主要消费目的（2020年）
资料来源：头豹研究院于2021年10月发布的《2021年中国线下酒馆行业：夜经济热潮带动Z世代社交消费》，中金公司研究部
► 酒精具有一定成瘾性；饮料化酒饮扩大目标受众：一方面，饮酒是释放压力、拉近人与人之间社交距离的重要途经，且酒精具有一定成瘾性，因而酒类产品具有较高的消费频次，据第一财经于2020年9月发布的《2020年轻人群酒水消费洞察报告》，“90后”人群中10%有每日饮酒的习惯。另一方面，饮料化酒饮逐渐兴起，因其酒精度低且口味多元化而受到更多消费者喜爱，进一步扩大了目标受众。
► 低线城市发展潜力：据艾瑞咨询数据，全国三线及以下城市人口数量占比约七成；据QuestMobile数据，截至2020年7月，“90后”人群中三线及以下城市占比约58%。我们认为低线城市青年人群相较高线城市生活压力更小、闲暇时间更多，在人均收入持续提升下，成为酒馆消费的主力客群。据弗若斯特沙利文数据，2019年三线及以下城市酒馆行业收入245亿元，2015-2019年CAGR约为13.8%，增速高于一二线城市。
中外酒馆行业对比：国内供给提升空间广阔，或呈差异化发展路径
中国酒馆供给端尚有广阔的提升空间，人均酒馆数量和行业集中度远低于海外成熟市场；同时，考虑国内与海外有不同的政策监管环境和消费习惯，中国酒馆业有望呈现差异化的发展路径。
► 中国人均酒馆数量和行业集中度较低：据弗若斯特沙利文数据和我们估算，2019年中国每百万人口拥有酒馆数量约30家，行业CR4仅2.1%，均远低于日本和英国。我们认为酒馆作为备受欢迎的夜娱消费业态，尤其更符合中国当代年轻人对于轻松愉快社交氛围的追求；同时优质龙头有望通过较优品质的产品及氛围环境、较强的运营管理能力、较强的品牌口碑和客户粘性以扩大市占率，未来酒馆数量和市场集中度均有望持续提升。
图表：各国每百万人口酒馆数量对比
注：日本为2016年居酒屋数据，英国和中国为2019年数据
资料来源：弗若斯特沙利文，日本总务省，英国国家统计局，世界银行，中金公司研究部
图表：各国酒馆行业CR4对比
注：英国和日本为2019年数据，中国为2020年数据
资料来源：Gerald Edelman（一家英国第三方咨询机构），公司公告，日本外食产业协会，弗若斯特沙利文，中金公司研究部
► 中国酒馆业政策监管环境较海外更为宽松：以税收政策为例，海外发达国家对酒类的税收政策相对更加严格，如在日本对啤酒征收每千升20万日元（约9,924元人民币）的酒税（尚未包含消费税）；以5%酒精度啤酒为例，英国啤酒税为每升95.4便士（对应每千升约7,727元人民币）。而中国啤酒消费税为对出厂价在3000元/吨以上产品征收250元/吨消费税，3000元/吨以下产品征收220元/吨消费税。
► 中国酒饮现饮渠道消费量占比更高：据欧睿数据库，2021年中国酒类消费量中现饮渠道（包含餐厅、酒馆及其他线下夜场消费等）占比约46%，高于英国、美国、日本等发达国家。我们认为，中国消费者酒饮消费相对而言更注重线下社交体验等场景。
图表：各国酒饮消费量中现饮渠道占比（2021年）
资料来源：欧睿数据库，中金公司研究部
英国酒馆行业：消费习惯变迁下酒馆数量略有下降；逐渐扩展餐饮业务。英国酒馆业态历史悠久，是英国人社交、商务和休闲的重要场所，但21世纪以来由于消费习惯变迁以及面临来自超市等酒饮售卖渠道的竞争等原因，英国酒馆数量由2001年的5.3万家减少至2008年的5.0万家（2001-2008年CAGR约为-0.6%），2008年金融危机后进一步减少至2019年的3.9万家（2008-2019年CAGR约为-2.3%）。另一方面，随着人们在外就餐支出增加，酒馆逐步扩展餐饮业务，大型酒馆（单店员工数不少于10人）数量增加，英国酒馆行业实际营业额基本保持稳定，2017年约为232.9亿英镑。
图表：英国酒馆数量
资料来源：英国国家统计局，中金公司研究部
图表：英国酒馆实际营业额
注：实际营业额剔除CPI变动（以2017年价格计算），包含增值税
资料来源：英国国家统计局，中金公司研究部
日本居酒屋行业：经济下滑导致行业规模缩小，售卖有限SKU的专门型居酒屋兴起。日本居酒屋历史悠久，自江户时代开始既提供酒饮又提供小吃，成为男性居民休闲社交的重要场所。二战以后日本经济快速发展，同时居酒屋进一步拓展酒饮和食物品类，消费群体扩大，逐步成为上班族、家庭、学生、朋友等聚会休闲的重要场所。据日本外食产业协会数据，1990年日本居酒屋行业市场规模达1.23万亿日元，1975-1990年CAGR达7.7%。然而随着日本90年代以来经济增速下滑，居酒屋行业市场规模有所下降，于2019年下滑至1.0万亿日元。目前日本居酒屋行业已进入成熟阶段，有较高的行业集中度（2019年日本居酒屋行业CR4约28.8%），同时售卖有限SKU的专门型居酒屋逐渐兴起。
图表：日本居酒屋市场规模
资料来源：日本外食产业协会，中金公司研究部
中国酒馆业态丰富，高性价比小酒馆较易规模扩张
酒馆上下游产业链成熟，未来发展可期
优质现饮终端在啤酒高端化进程中议价能力有望提升。啤酒是酒馆消费的重要产品，国内啤酒行业近年来持续推进高端化进程。在高端化战略下，各啤酒厂商推出丰富的产品矩阵以满足消费者需求，并采取全渠道营销提升消费者对品牌的认知度。目前国内现饮渠道啤酒销量占比在50%左右，随着酒馆龙头等优质现饮终端的快速成长，日益成为备受新生代消费者青睐的夜娱选择，其作为高端啤酒品牌建立年轻消费者认知的重要渠道，对于啤酒厂商的议价能力有望提升。
图表：国内啤酒销量按渠道分布
资料来源：欧睿数据库，中金公司研究部
购物中心和高等学校周边等新生代消费者聚集地适宜小酒馆选址。据赢商大数据，2021年全国新开业购物中心达547家，截至2021年底全国购物中心数量达到5,387个，预计2025年数量将超过7,500个，此外三线及以下城市的购物中心发展迅速（据赢商大数据，在2021年新开业购物中心里，三线及以下城市占比达45%）。另一方面，教育部数据显示我国高等学校在校学生总规模持续提升，2021年达到4,430万人，2016-2021年CAGR约为3.7%。我们认为购物中心（尤其是低线城市购物中心）数量的增加和全国高等学校在学总规模的增加将为连锁酒馆扩张提供广阔空间。
图表：新开业购物中心数量及增速
注：统计范围为全国368个城市（不含港澳台）管辖行政区内，商业建筑面积3万方及以上的购物中心及独立百货
资料来源：赢商大数据，中金公司研究部
图表：中国高等学校数量和在校学生总规模
资料来源：教育部，中金公司研究部
酒馆龙头商业模式较优，连锁化率提升空间大
酒馆龙头有望取得较高的门店经营利润率。我们认为酒馆单店模型与其他餐饮业态存在显著差距，具体体现为：1）由于酒馆营业时间普遍较短，且较强的社交属性导致消费者倾向于停留较长时间，翻台率和日均客流量较低；2）由于酒精的成瘾性和酒馆的社交属性，一般而言消费者停留时间越长，消费客单价越高；此外具有品牌溢价的酒馆一般有较高客单价，而海伦司等高性价比小酒馆的客单价较低但复购频率更高；3）酒馆原材料供应简单且标准化程度高，毛利率有望高于其他餐饮业态（如海伦司成熟门店毛利率达到70%，高于其他餐饮品牌）；4）酒馆酒饮及菜品制作相对简单且对员工服务要求不高，因此员工成本占比较低；5）酒馆的目的地消费属性较强，对于点位要求相对较低，因此租金成本也相对更低，如海伦司在较低坪效下租金成本占比仍能维持12%左右的合理水平。
对比其他餐饮业态，酒馆行业连锁化率和集中度提升空间大。据弗若斯特沙利文数据，截至2020年末，中国95%以上为独立酒馆，行业CR5仅2.2%，远低于高端现制茶饮、现磨咖啡和火锅等其他餐饮业态。考虑到酒馆行业相对简单的原材料供应、相对较高的标准化程度、以及较高的复购频次和消费者粘性，我们认为酒馆行业未来连锁化率和集中度提升空间较大，龙头品牌有望持续提升份额。
图表：不同餐饮子行业连锁化率和集中度对比
注：酒馆、高端现制茶饮和火锅采用2020年数据，现制咖啡采用2021年数据；现制咖啡CR5为基于门店数据计算的集中度
资料来源：弗若斯特沙利文，灼识咨询，美团于2022年6月发布的《2022中国现制咖啡品类发展报告》，窄门餐眼，中金公司研究部
酒馆业态丰富，高性价比小酒馆较易规模化扩张、中高端酒吧契合细分需求
酒馆行业拥有较丰富的细分业态。我们将酒馆业态大致分为四类：1）高性价比小酒馆，主要提供平价酒饮，代表品牌包括海伦司、Perry’s等；2）中高端酒吧，酒饮单价较高，且提供部分餐食，代表品牌包括贰麻酒馆、COMMUNE等；3）餐+酒模式，同时提供餐食和酒饮，且餐食在营收中占比较高，代表品牌包括胡桃里音乐酒馆、先启半步颠小酒馆等；4）音乐酒吧，以音乐、演出等体验性消费为主，代表品牌包括苏荷酒吧等。我们认为高性价比小酒馆较易规模化扩张，中高端酒吧则契合了细分需求。高性价比小酒馆因其满足最大公约数的需求而有广阔发展空间，中高端酒吧虽然拓店空间相对有限，但也有望通过打造品牌势能获得忠实用户群体。
图表：不同模式酒馆门店数和客单价对比
注：海伦司门店数量来自公司公告，截至2022/4/19；苏荷门店数据来自公司官网；其余数据来自窄门餐眼，截至2022/5/26
资料来源：公司公告，公司官网，窄门餐眼，中金公司研究部
高性价比小酒馆：定位于年轻人的线下社交平台。我们认为其优势在于较低的消费门槛、更低的时尚风险、更高的消费频次以及在下沉市场具备广阔的发展空间、且运营成本相对较低，因而较易实现规模化扩张；但或因差异化程度较低而面临被同行复制、从而客群流失的风险。
► 平价酒饮降低消费门槛，营造热闹的社交氛围：高性价比小酒馆的核心是以平价酒饮（如海伦司所有瓶装啤酒售价均在10元以内）降低消费门槛，满足消费者最大公约数的需求（社交需求）；而较低的消费门槛又有利于吸引大量年轻客流，从而强化门店热闹愉快的氛围和社交属性。
► 具有更低的时尚风险（指品牌在发展过程中难以持续满足消费者不断迭代的需求而衰退的风险）：消费者对于高性价比小酒馆的核心诉求是以低价享受愉快的社交氛围，这类需求更加稳定且高频，因此时尚风险更低。
► 客单价低但消费频次高：高性价比小酒馆客单价低于具有品牌溢价的中高端酒馆，但较低的消费门槛能够吸引年轻客群进行高频次消费，因此一般而言复购率相比品牌溢价酒馆更高。
► 在下沉市场具有广阔发展空间：高性价比小酒馆较低的消费门槛契合下沉市场的消费需求，因此在下沉市场具备广阔发展空间。截至2022年4月19日，海伦司在三线及以下城市酒馆数量310家，在中国大陆门店中占比约36.1%。
图表：海伦司中国大陆门店分布
注：数据截至2022年4月19日
资料来源：公司公告，中金公司研究部
► 难点在于差异化程度较低：备具性价比的产品和服务需要依靠精简的门店模型（如有限SKU和制作简单的酒饮、低成本的装修、较少的服务等）降低运营成本，但这也意味着高性价比小酒馆或缺乏差异化特征。年轻消费群体在收入增加后可能会寻求更有品质和差异化的消费体验，高性价比小酒馆可能会面临客群流失的风险。
中高端酒吧：面向城市新中产阶级的社交聚会场。我们认为其优势在于通过更有品质的酒饮体验打造品牌溢价，但单店投资及运营成本较高、目标消费群体数量有限或限制其扩张天花板。
► 提供更有品质的酒饮体验：有品质且独具特色的酒饮产品和体验是中高端酒吧的一大亮点，也是其打造品牌溢价能力的关键要素。如贰麻酒馆独创中式斗酒；COMMUNE有来自世界各地1,000种以上的酒水滚动上架供消费者自主挑选，同时部分门店定期举办酒水品鉴会以向消费者传递世界酒文化。与此同时，产品单价也相应较高，如COMMUNE酒水自选区啤酒单价通常在20-50元、洋酒单价在200-1,000元。
图表：COMMUNE的酒水自选区
资料来源：公司官网，中金公司研究部
► 消费群体以城市新中产阶级为主：由于强调有品质的酒饮体验和较高的产品单价，中高端酒吧消费群体以城市新中产阶级为主，在门店选址方面也优先考虑新中产阶级聚集的城市核心商圈。
► 难点在于目标消费客群受限、从而拓店空间有限：中高端酒吧强调有品质的酒饮体验和一定的品牌溢价，但追求高品质酒饮的消费群体数量有限，且单店投资和运营成本较高，因此中高端酒吧在门店选址、可进入的城市以及单一城市门店数量上均面临一定限制。
餐+酒模式：提供一站式综合消费体验。我们认为其优势在于单店收入天花板更高，但面临运营难度较大、难以建立鲜明的消费者认知等缺陷。
► 提供餐+酒的综合消费体验：餐+酒模式的酒吧提供正餐和酒饮，营业时间一般从上午直至次日凌晨，且餐食收入占比较高，如先启半步颠小酒馆已经成为以川菜为主的餐厅。此外，餐+酒模式的酒吧以综合的产品供给和较长的营业时间提升了客单价和单店客流量，因此单店收入天花板更高。
图表：胡桃里音乐酒馆和先启半步颠小酒馆餐食SKU占比较高
► 丰富的消费场景和广泛的目标客群：餐+酒模式的酒吧能够同时满足餐饮正餐和饮酒需求，涵盖朋友社交、家庭聚会甚至商务休闲等多元化消费场景，目标消费群体也相应更加广泛。
► 餐+酒模式增加了运营难度：餐厅与酒馆在运营层面具有较大差异，如餐食（尤其是中餐）原材料供应的标准化程度低、菜品制作难度大，因而会在一定程度上拉低毛利率；而酒馆重视门店氛围和人气，对于音乐、灯光设计等具有一定要求。餐+酒模式的酒馆需要同时克服餐厅与酒馆的运营难点，并将两种业态融合以满足不同消费者的需求，对于门店运营能力提出了更高的要求，因而或限制其门店扩张速度。
图表：餐+酒模式酒吧每年新开店数量有限
注：海伦司新开店数据来自公司公告；其他品牌新开店数据来自窄门餐眼
资料来源：公司公告，窄门餐眼，中金公司研究部
► 难以建立鲜明的消费者认知：一般而言，消费者选择餐厅和酒馆的消费决策是单独进行的，主要追求更好的消费体验而非一站式消费的便利性，因此餐+酒模式的酒吧需要同时和优秀的餐厅及酒馆竞争，难以形成核心吸引力及建立鲜明的消费者认知。
音乐酒吧：体验类消费，目标受众和消费频次有限，投资运营成本较高，较难标准化复制。
► 体验类消费为主，客单价高：音乐酒吧以精心设计的音乐、灯光、舞池和演出提供沉浸式的夜生活体验，新鲜感是吸引消费者的关键因素，因此消费者价格敏感度较低，客单价较高。
► 目标受众和消费频次有限：音乐酒吧目标群体以追求新鲜感的年轻人为主，而过高的客单价又进一步限制了目标受众的范围。另一方面，正因为音乐酒吧主要满足追求新鲜感的体验类消费，消费频次也相对较低。
► 投资运营成本较大：音乐酒吧对于门店装修和灯光、音响等设备要求较高，因此单店投资成本较高。此外，运营过程中也需要聘请专业团队进行设备操作，人力成本支出较高。
酒馆企业：打造氛围是核心，聚焦流量与复购
酒馆核心竞争力评判体系：产品力、运营力和品牌势能
持续营造适合受众的社交氛围是酒馆业态的核心。考虑到消费者对于酒馆的核心诉求是社交需求，营造热闹的门店人气和氛围是酒馆成功的关键，这需要酒馆品牌持续打磨产品力、运营力和品牌势能，在新店开业初期快速吸引消费者并持续提升消费者复购，最终形成忠实的消费客群。
产品力：优质的产品是吸引消费者的前提，酒馆需要营造良好的门店氛围以满足消费者社交需求，并可通过自主开发的酒饮产品建立差异化竞争优势。
► 营造良好的门店氛围。门店的装修、音乐、灯光和空间布局对于门店氛围的影响至关重要，酒馆品牌在门店设计上同样需要细致打磨。如海伦司在门店装修上以东南亚和欧式风格为主，并通过中央音乐管理系统播放适合门店氛围的音乐，打造轻松愉悦的社交氛围；贰麻酒馆大部分门店保留了川西地区常见的露天茶馆特色，打造开放包容的门店环境。
► 可通过自有酒饮产品进行差异化竞争。由于酒类产品渠道多样且高度标准化，酒馆品牌可选择开发独特的自有酒饮产品进行差异化竞争。如海伦司自主开发饮料化酒饮，满足了年轻消费者（尤其是年轻女性消费者）对于酒精度低且口味多元化啤酒的需求；COMMUNE开发的幻师小酒桶定位“洋酒中的茶饮”，使用新鲜水果制作底酒并加入传统洋酒，兼顾产品口感和颜值，满足了消费者对于传统洋酒的体验需求。
图表：海伦司自主开发的饮料化酒饮
资料来源：公司官网，中金公司研究部
图表：COMMUNE自主开发的幻师小酒桶
运营力：设计并建立可规模化复制的标准化运营体系；不同业务模式均需保证扩张过程中的标准化。酒馆企业需建立标准化运营体系（如开店选址与装修、门店层面的操作流程，食品安全和质量控制体系、门店考核和监督机制等）以确保在不同门店、以及同一门店的不同时间段均能提供一致的产品和服务、并持续提升运营效率；此外，完善的人才招聘和培训机制可系统化地支持门店扩张中的人才储备、提升员工知识和技能，从而保证各个流程标准的有效执行、确保运营管理的质量。从拓店模式来看，不少酒馆品牌直营和加盟均有涉及，其中海伦司目前以直营酒馆为主，同时正在尝试非直营模式以探索更广阔的市场机会；但应注意的是，不论是直营还是加盟均需确保扩张过程中的标准化。
品牌势能：面对不同消费群体，打造各具特色的品牌形象。打造独特的品牌形象是建立消费者认知的重要环节，同时又需要以强大的产品力和运营力作为基础。不同酒馆品牌基于各自定位和目标消费群体建立了各具特色的品牌形象。如胡桃里引入母公司合纵文化集团旗下艺人资源在门店进行演唱，在门店装修上强调宽阔空间和自然属性风格，成功打造了品牌的文艺调性。COMMUNE门店结合酒水自选区、超级吧台和经典就餐区三大功能板块，并通过有质感的门店设计和高品质产品向消费者传达美好社交体验的品牌形象。
高性价比小酒馆和中高端酒馆的核心竞争力评判体系侧重点不同。我们认为高性价比小酒馆更强调运营的标准化和规模效应带来的成本优势，而品牌溢价酒馆更强调产品力和品牌势能的打造。但需说明的是，能做到持续优秀的企业往往在核心竞争力的各个方面都没有明显短板。高性价比小酒馆在做到标准化后适当保持创新，有助于克服之前难以做到品牌差异化的难点、以持续吸引消费者；品牌溢价路线应在建立并维持好品牌调性的基础上提升标准化管理，从而有助于克服扩张中的运营难题、提升拓店空间。
海外连锁酒馆龙头公司复盘：英国JDW和日本鸟贵族的发展启示
JDW：产品供应持续丰富并重视员工培养，同店持续增长。JDW是英国领先的连锁酒馆企业，成立于1979年，1979-1992财年处于起步阶段；1993-2001财年进入快速扩张期，此阶段股价CAGR达到31.2%，门店数量扩张是驱动股价增长的主要因素；2002-2019财年为成熟稳定期，门店数量保持低个位数增长，但EPS复合增速达到9.3%，股价复合增速达到8.7%。截至2019年7月底，公司共运营酒馆879家，2019财年总收入18.2亿英镑。自1993年至2019年的27个财年中，JDW仅有2个财年录得同店负增长，平均单店收入和平均单店经营利润均稳中有升，我们认为这主要得益于公司持续丰富产品类型（自2000财年开始陆续提供牛排、咖啡等， 食物在酒馆营收中占比由1992财年的5%提升至2019财年的36%）并扩大目标受众，以及重视员工培养和留存以提升门店服务水平。
图表：JDW发展历程
注：财年截至每年7月底
资料来源：彭博资讯，公司公告，中金公司研究部
图表：JDW同店增速拆分
注：为财年数据，截至每年7月底
资料来源：公司公告，中金公司研究部
图表：JDW平均单店收入和经营利润
注：为财年数据，截至每年7月底；平均单店收入和经营利润计算方式为财年收入和经营利润除以期初及期末门店数的平均值
资料来源：公司公告，中金公司研究部
鸟贵族：以烤鸡肉串为特色的专门型居酒屋。鸟贵族成立于1985年，是日本主打烤鸡肉串且提供高性价比产品的专门型居酒屋。2001-2017财年是公司快速扩张期，此阶段门店数量CAGR约23.2%，2014-2017财年股价复合增速约29.2%；2018-2019财年为成熟稳定期，门店数量、EPS和股价均有所下滑。截至2019财年，鸟贵族门店数量达到659家，销售额约359亿日元。在21世纪日本居酒屋行业整体下滑的背景下，鸟贵族仍然取得了可观的业绩增长，我们认为这主要得益于公司具有较高性价比的产品、简单高效的业务模式、对加盟商的严格把控和经营困境下的及时调整。
图表：鸟贵族发展历程
注：财年截至每年7月底；快速扩张期的门店数量CAGR计算区间为2001-2017财年，同店增速、P/E中位数和股价CAGR计算区间为2014-2017财年，EPS CAGR计算区间为2013-2017财年
资料来源：彭博资讯，公司公告，中金公司研究部
图表：鸟贵族毛利率显著高于竞争对手
注：鸟贵族财年截至每年7/31，和民财年截至每年3/31；大庄财年截至每年8/31；2019财年和民餐饮业务收入占比约96%、大庄餐饮业务占比约77%
资料来源：公司公告，中金公司研究部
图表：鸟贵族直营店和加盟店数量
注：财年截至每年7/31
资料来源：公司公告，中金公司研究部
图表：鸟贵族月度同店增速
注：财年截至每年7/31
资料来源：公司公告，中金公司研究部
投资风险：
新冠疫情影响超预期、行业竞争加剧、拓店过程中疏于管理或门店分流效应超预期、食品质量和安全事件等。
► 新冠疫情影响超预期：自新冠疫情2020年发生以来，线下餐饮业态客流受到显著冲击，当前国内疫情仍有反复，我们认为仍需面临新冠疫情下诸多方面的不确定性，例如开发拓展、新店装修施工、门店堂食客流恢复，从而影响公司业绩增长。
► 行业竞争加剧：随着资本对酒馆业态的日益关注，行业内不乏涌现出一些竞争者，一些目前门店规模尚小，但在特定区域或具有一定的竞争优势，或对全国性龙头品牌的市占率有一定程度的挑战。同时，行业竞争加剧或带来阶段性的价格战等，对公司收入和盈利造成影响。
► 拓店过程中疏于管理或门店分流效应超预期：如果未能把握好拓店节奏、组织管理未能跟上增长，在过快扩张下疏于选址质量的把握和门店运营管理，则将使得产品和服务质量下降、消费者口碑受损等。同时，如果在单一区域较短时间内过多开店，或使得门店分流效应加剧，导致店销和店效下滑，影响公司收入和盈利。
► 食品质量和安全事件：食品安全和质量方面的任何问题都可能给公司的声誉、经营和财务状况带来严重的负面影响。可能存在的风险点：1）质控体系的执行（包括原材料采购、食品加工、储存、物流、餐厅运营及顾客服务等环节）能否严格按照规定、持续有效；2）员工能否严格遵守质控政策和指引等。
文章来源
本文摘自：2022年7月25日已经发布的《酒馆：微醺经济正当时，性价比龙头空间广》
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刘凝菲 SAC 执证编号：S0080522040004 SFC CE Ref：BSD697
郭海燕 SAC 执证编号：S0080511080006 SFC CE Ref：AIQ935
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