本
文
摘
要
日前召开的五粮液1218经销商大会传递出以下几点信息：
1）三大产品价格不变，释放挺价信号。公司在1218大会上宣布2015年52度普通五粮液、1618以及系列酒价格保持不变，向市场传递出挺价的信号，并将成立五粮液事业部，把全面消化市场库存、稳定价格体系列为明年工作重点。经销商大会后，普五一批价小幅上涨，但结合去年的平均成本，目前渠道仍存在倒挂。我们认为一批价的上涨主要原因在于厂家对挺价的态度强于经销商的预期以及春节旺季将近，后续能否持续需要持续跟踪。
2）营销体系变革，2015年将启动直分销模式。我们理解直分销模式是将五粮液大商转变为某一区域平台服务商，五粮液向平台商按协议价供货，平台商向分销商供货。这一模式减少五粮液的分销层级，平台商能通过走量来在价差缩小的背景下实现盈利，而分销商则减少了资金的压力。但该模式对厂家的渠道把控能力有一定要求，目前公司仍在摸索，并选择部分区域试点，我们认为新模式值得期待。
3）国企改革有望在2015年有所突破。目前四川省内已有长虹国企改革先例，五粮液集团已成立改革领导小组。对于股份公司层面，我们认为或将更多从股权结构出发，或将引入战投或员工持股。国企改革不但有利于改变目前管理上的困境，激发管理层动力，而且还为酒类国企改革树立了标杆，促进整个白酒行业的国企改革进程。因此五粮液国企改革无论对公司还是对行业影响都是巨大的。
股价表现的催化剂：一批价上扬、国企改革。
核心假定的风险：竞争对手继续放量带来供给增加、春节销售低于预期、国企改革低于预期。
预计2014－2016年EPS分别为1.51元、1.6元以及1.77元，对应PE分别为13.3倍、12.5倍与11.3倍，维持“增持”评级。
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