文 ✎ 秦晓鹏

编辑 ✎ 刘肖迎

复工还是不复工，这是个问题。

疫情对经济活动产生了不可忽视的影响，但具体什么时候复工还要看企业所属行业和所在地。

2月3日，投资者互动平台上一个关于青松股份子公司提前复工是否合理的问题，引出了一个利好消息。青松股份，一家主要产品为合成樟脑和面膜的公司，称其子公司诺斯贝尔是防疫重要物资的生产企业，1月31日已复工。

面膜生产商也有无纺布，生产口罩在情理之中，可是樟脑和面膜的双主业组合，总是让人觉得意想不到。更出人意料的是青松股份的重要股东在此期间减持了不少股份，这不禁让人怀疑青松股份生产口罩是不是在蹭热点。

01

新晋口罩概念股

疫情当前，医用口罩、一次性医用手套等防护用品成为这个春节最难买到的年货，股市自然也受到影响。2月3日开市后，口罩、一次性医用手套等相关企业的股票都有不同幅度的上涨。

青松股份其实是一家主营樟脑系列产品的公司，证券所属行业也被划分为化工原料，由于公司在2019年4月收购了一家主营产品中包含消毒纸巾的化妆品公司，因此开市后，虽不似纯正的防护概念股奥美医疗一般天天涨停，却也有超过大盘的表现，2月3日—5日，其区间最大涨幅为13.3%。

2月5日收盘后，青松股份带来了新消息，称其新收购的化妆品公司诺斯贝尔采购的5台医用口罩生产设备中，已有1台安装调试完毕可以进入正常生产流程，每台设备产能为4万只/天，并取得了应急医疗器械生产备案凭证。

就这样，青松股份成功变身“口罩概念股”。

受此利好，2月6日，青松股份一字涨停。事件性炒作历来A股就有，青松股份不过是搭上了一班车，况且确实付出了真金白银要为疫情尽力，这本无可指摘。

但是在股价上涨的过程中，重要股东进行了大额减持。

据WIND的统计，2月3日到2月6日，前任实控人杨建新减持约448万股，其中有300万股在2月6日即一字涨停那日减持，448万股的参考市值为5740万元，前前任实控人柯维龙及其兄弟柯维新减持约445万股，参考市值5474万元。

自2月7日起，口罩防护概念股行情开始分化，振德医疗、奥美医疗、英科医疗继续上行，青松股份则提前进入了下行道。

这一波高位减持的操作实在是技术派散户的学习榜样。当然，这也让抗“疫”的出发点变得不太单纯，买了口罩生产线的同时也买了一个减持机会，一举两得。

那么口罩设备买得值不值？能带来多大的经济效益呢？市界做了个测算。

我国医用N95的产能为60万只/天，诺斯贝尔的口罩产能每天20万只，所以大概率不是N95口罩，而是一般的医用口罩。

目前，国内口罩的生产产能已经恢复到90%以上，但由于存量新型肺炎患者较多且治疗周期较长，口罩仍然供不应求，诺斯贝尔也有被 *** 统一调配的可能，那么经济效益将无法测量。

来源：券商研报

假设没有被统一调配，诺斯贝尔的年产能是7300万只，下面是出厂价的估计。

上市公司延安必康曾公告称，近期将改造口罩生产线，旗下从事口罩生产业务的全资孙公司必康新沂的经营范围中增加对第二类医疗器械生产、批发和零售的业务。第二类医疗器械包括全系列医用口罩，如医护级口罩、N95口罩、外科手术口罩等。

延安必康公告显示，口罩生产线在日产能30万只满负荷生产的情况下，预计年收入为8210万元，可知出厂价不超过0.8元/只，可推测并非N95口罩，因此和诺斯贝尔具有可比性。

即使诺斯贝尔的出厂价高出25%，全年都能满负荷生产且全部销售，口罩业务带来的收入也不过7300万元。

况且随着口罩供求关系的缓解，诺斯贝尔的产能必然会下一个台阶。

为疫情尽力，青松股份获得了知名度和美誉度，为两家股东上亿元的套现提供了十分完美的契机，除经济效益外，这条生产线从各个角度来说都“物有所值”。

02

另类组合，樟脑+面膜

青松股份，是我国最大的松节油深加工企业（松节油是一种天然可再生的绿色原料），公司以松节油为原料，通过化学加工方法生产合成樟脑系列产品、冰片系列产品、香精香料等精细化工产品。

▵ 青松股份松节油深加工产品图

同时，青松股份也是我国合成樟脑业的龙头，公司松节油深加工近8成的收入由合成樟脑系列产品提供。合成樟脑，用途广泛，在医药、香料、农药等应用领域内发挥着难以替代的作用，作为医药可用于治疗一些皮肤病，也可用于制作防蛀虫常见的樟脑丸。研报显示，青松股份的合成樟脑占据了国内超过70%的市场份额，全球市场份额也超过了40%。

2019年4月，青松股份以对价24.3亿元收购了诺斯贝尔90%的股份，此时，青松股份的总资产仅15亿元，此次收购堪称蛇吞象。

诺斯贝尔是国内最大的面膜ODM生产厂商，也生产护肤品、湿巾等产品。ODM厂商，通俗来讲就是，诺斯贝尔会根据客户要求的品类、规格、功能和质量，设计产品配方和包装并进行生产。

资生堂、屈臣氏、拥有自然堂品牌的伽蓝集团、淘品牌御泥坊和演员张庭的微商品牌TST都是诺斯贝尔的客户。

这几年火起来的天丝面膜和冻干面膜都是诺斯贝尔率先推出的。

樟脑+面膜，青松股份堪称双龙头。

那么问题来了，既然已经是合成樟脑行业的龙头，青松股份为何要巨资去跨界收购一个细分行业里的龙头呢？

这要从松节油深加工产品这个市场和它的特点开始说起。

市界统计了自2011年以来青松股份的生产量和销售量，发现生产量和销售量的峰值都出现在2015年，也就是说，近几年的产能是不饱和的。

2017年和2018年，青松股份的营收大幅上涨，所依靠的是松节油价格暴涨带动的下游产品单价上升，其实生产量和销售量都在持续下降，这反映出青松股份产品的市场需求可能没那么旺盛。

高市占率意味着市场相对饱和，以销售量做引擎带动收入的增长变得十分艰难。

另一个因子价格也是市场化，青松股份尽管市场份额很高，仍然没有定价权。

市界发现，青松股份的毛利率与原材料松节油的价格高度相关，原材料越贵，毛利率越高。这意味着企业有能力将上游成本压力转移到下游，而当产品价格下降时，青松股份控制成本的能力稍弱。

2018年下半年的决策失误导致了控制成本不利。在原材料价格上涨了两年半以后，2018年下半年，青松股份仍然加大原材料的采购量，2019年原材料价格断崖式大跌，这将使得青松股份无法保持高毛利率，甚至计提减值准备进一步吞噬净利润，但从半年报来看，青松股份尚未计提。

总体来看，松节油深加工业务受市场需求和周期性影响较大，管理层的决策也算不上英明，导致赚钱能力飘忽不定。

青松股份的未来，或许还是得看诺斯贝尔。

就短期而言，并表直接增厚青松股份的业绩。2019年，在松节油深加工营业利润下滑的情况下，凭借合并诺斯贝尔5月—12月份的业绩，青松股份预计净利润将会有11.4%—22.39%的增长。

从长远来看，行业尚未饱和。Euromonitor数据显示，中国化妆品和个人洗护行业预计到2022年市场规模将达到5,352亿元，仍有近10%的复合增长率。

作为面膜ODM龙头，诺斯贝尔增长更快。从2013年到2018年，收入的年复合增长率达28.3%，远高于面膜行业15%左右的增速，更别提增速不到10%的护肤品大类了。

行业仍有增长空间，自身又是细分行业龙头，相较于周期性强的松节油深加工业务，诺斯贝尔的未来更有看点。

03

爹不疼，娘不要

青松股份最大的风险在于没有实控人。

青松股份原本是家国企，后被柯维龙、柯维新两兄弟收购，直到2016年，实控人一直是柯维龙。初上市时，两兄弟持有青松股份超过40%的股权。

2010年上市后，青松股份虽没有大富大贵之相却也不曾亏损，在2015年之前净利润稳步上升。可柯家兄弟似乎将企业上市看做终点。2013年10月，股份解禁，不出半个月两兄弟就公告要减持占总股本14.15%—24.67%的股份，实施起来也丝毫不手软。

2015年和2016年，松节油的价格处于相对低位，青松股份的收入和利润也开始下滑。一看苗头不对，柯家兄弟脚底抹油，将其持有的合计8.3%的股份转让给了山西广佳汇企业管理咨询有限公司（以下简称“广佳汇”），后又通过委托部分表决权给广佳汇的方式成功卸下了实控人身份，从此开始撒欢儿式的减持。

截止2020年2月14日，柯维龙兄弟仅合计持有青松股份5.25%的股权。

广佳汇也不是无名之辈，它背后的人是山西前首富杨建新。杨建新夫妇曾是百圆裤业的实控人，2015年登上山西首富靠的就是对百圆裤业的资本运作。

2014年7月，时值大牛市的起点，杨建新开始操盘百圆裤业并购跨境电商环球易购，成功将百圆裤业的股价从不到15元送到了120元。

百圆裤业通过多次并购彻底转型电商企业，业绩也翻倍上涨。只是背后的“推手”已经做好变现准备，杨建新夫妇一方面大规模减持，一方面开始寻找接盘方，几经波折之后，2019年11月，杨建新的股份不足以认定为跨境通的实控人。

据统计，杨建新夫妇从跨境通上套现的金额约50亿元。

2016年9月，杨建新瞄准了青松股份，2017年坐上实控人宝座，并主导收购诺斯贝尔，或许杨建新是想复制跨境通的成功，不同的是，这次还没有到收割的季节，他就已经退居二线了。

2019年12月，杨建新将广佳汇的股权转让出去，从而不再间接持股青松股份，个人直接持有的公司股份也只剩7.61%。随后又进行了一 *** 减持，目前股份只剩4.42%。

柯家人甚至包括最初的管理团队全都套现离场，杨家人玩壳心态明显，爹不疼娘不要的青松股份现在处于无实控人状态。

两家人挥一挥衣袖，带走大笔钱，留给青松股份的是分散的股权和派系明显的管理团队。

现在的第一大股东仍是广佳汇，只是广佳汇背后的人变了，往下分别是诺斯贝尔的原股东、杨家和柯家，股权相当分散。

在现任的董监高团队中，柯家人和杨家人都有，广佳汇或许也会派驻董监高，诺斯贝尔原股东方同样有提名权。这样的团队，磨合就是个问题，还可能出现决策效率低下、影响公司运行效率的情况。

另外，董监高中无一人持有上市公司的股份，且董事长兼总经理2018年的薪酬仅17.45万元。公司的利益无法与个人利益深度绑定，会对管理团队主观能动性的发挥产生影响。

双龙头的一手好牌，可别给打烂了。