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文
摘
要
文章转载于：侯铁成谈投资并购
作者：侯铁成
我们之前讲了太多的并购失败案例，今天讲一起相对成功的案例。
本文为十大环保并购案例之四，首创收购新西兰固废企业BCG NZ。2014年9.5亿购，2022年以19亿（新西兰元）价格卖出，投资收益达30亿人民币，堪称中国环保史上少有的大幅盈利退出案例。作为国企的首创为何能够斩获如此巨额的投资收益呢？海外并购的规律经验有哪些？本文将和大家一起探讨。
欢迎大家多提宝贵意见。寻找底层规律，带动行业发展。
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首创并购新西兰固废项目，并成功退出
2022年，首创公告公司拟出售旗下新西兰固废项目，本次交易产生投资收益约30亿人民币。该项目为公司2015年收购。
1、出售资产的目的
新西兰固废处理业务自收购以来已充分贡献了其协同价值。长期来看，鉴于全球各地经济及政治因素的不稳定发展，潜在投资者及金融机构对股权及债务融资持更审慎态度，继续持有该笔投资难以使公司充分受益。
本次交易可改善公司现金流，获得投资收益，优化资产负债结构，降低融资和资金成本，更加稳健可持续。
此外，国内环保市场空间广阔，为优化资源配置，聚焦国内环保市场，本次交易完成后，可将其相关资源重新集中于境内固废领域业务，提升公司的核心竞争力。
已经贡献了协同价值难以量化，但长期看确实持有的意义不大，境外资产的不稳定性，债务融资的风险都是核心问题。这个决策得当，表述精准。
2、本次交易符合公司高质量、可持续发展战略
公司通过持续推进更快、更轻、更有效率的资产经营管理战略，加大存量资产盘活力度、提升资产流动性。本次交易产生投资收益约7.66亿新西兰元，约合人民币30.21亿元。股权转让价款的收回对公司现金流将有所增益，公司资产负债率将有所下降，本次股权转让不会对公司经营产生重大不利影响。
这是我见到的中国环保企业海外收购并成功退出获取收益最大的一个项目，高达30亿的投资收益。当然这里面有几层结构，中间可能会有一些汇兑损益。海外项目收购要比国内项目多一个汇兑损益风险。另外，中国天楹在2021年也完成了一个海外项目的退出工作，但时间相对较短，收益不高。
本案交易也是分步收购，先由首创海外公司收购，收购后通过转让发行股份等方式将其注入上市公司，中间使用了债务结构。首创上市公司能以17.93亿的投资，获得30.21亿的投资收益，主要是其投资时候使用了杠杆。
2014首创控股公司收购的价款大约9.5亿新西兰元，本次出售大约为19亿新西兰元。整体资产价格上升，也是盈利的重要因素。按照8年的投资时间计算，考虑到交易费用，年化收益大约在8%左右，相当不错。
本案项目升值原因，由于披露的内容相对较少，我们无法详细分析，但大体也应该是企业业绩正常增长，一买一卖投资判断创造了价值。
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其他几笔海外收购
除了上述首创收购新西兰公司，天楹收购西班牙公司，天翔收购德国公司之外，中国环保企业还有两起较大的收购，一个是首创收购新加坡公司ECO，一个是北控集团收购德国公司EEW。
2015年，首创股份发布重大合同公告，宣布旗下全资子公司首创香港已在2015年6月12日与Bonland Pte Ltd签订了ECO股份买卖协议，拟用总额不超过11.29亿人民币的价格，收购ECO的所有股权。进一步提升首创股份在固废处理处置领域的市场竞争力,打造海外固废大平台。
ECO为1995年12月成立于新加坡的环保公司，主营业务为有毒工业废料的收集、回收利用及处理、工业及商业垃圾的收集及回收利用和其他相关工业服务，以及污泥处理。ECO在新加坡危废处理整体市场份额中遥遥领先，业务包括危废焚烧、污水处理、溶剂回收、石油回收及固化处理。
本案为直接收购，形成了6.38亿商誉。我没有查到该公司的详细业绩，但从海外上市的表现看，应该波动不大，相对稳定。首创依旧持有该项目，将来即使出售应该也不会亏损。
我原来公司曾经有考虑收购另一家新加坡公司，卖方的顾问恰恰是当年本案的顾问，我在新加坡尽调的时候，有跟他们聊了下这个案子。总体上看他们相对比较专业，但是本质上也是商人，撮合交易，并不会太多参与价值判断。
国有企业海外收购项目也不少，此外北控集团2016年，以14.38亿欧元的价格收购了德国固废公司EEW，这应该是环保行业交易金额最大的一笔海外并购。根据披露信息，可能估价会高些（编者按：当时光大、首创、天楹等都参与了报价）。后来具体业绩如何，我拿到的数据很有限，看不出来。这是一笔百亿级别的交易，值得深挖。
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海外投资并购的一点思考
中国企业收购国外企业，有些项目还可以，有些项目出了问题。出问题的有的是对未来的判断出了问题，有的是对历史尽调出的问题。我个人参与过一些海外并购，也看过一些案例，一点心得就是国外的产品确实很成熟，但是套路也很多。有一些国外的人很诚信，但大体上经验老道，很难占到便宜。
国外讲诚信，是因为不讲诚信就会受到惩罚，但讲诚信就要求有较高的回报，这样我们投资的项目可能收益率就没那么高。有许多行业天然有波动，有赚有赔，我们判断不准，就容易吃亏。复盘的时候很难分析哪些是我们自己判断问题，哪些是对手使诈问题。
我们有些成功退出的海外案例，但一样有许多没有浮出水面的，亏损的案例。
我们一定要有个认知，就是我们的投资并购专业水平跟国外比还有差距，要想跟人家玩，就得不断地试错。试错要尽可能地小错多犯，尽可能的利用别人的错误。千万不要觉得中国很牛，国外很傻，我们收购他们很容易。
干任何事其实一个最大的前提条件，就是你配不配。你什么样的基础，就能干出什么样的事。人固然会不断突破自己，但总体上认知的波动不会太大，过去啥样，未来会呈现出布朗运动。
一个人在一个大公司做了几年的低级岗位，在战略上就很难有什么深刻的见识，因为他的经历视野把他局限住了。同理，只开过小公司的企业家，谈比他大几个量级的事，就会很吃力。一个100亿市值的公司，收购一个10个亿的项目可以，一个10个亿的公司收购100亿的公司就是不可以，收购10亿的公司也不可以。一个中国北上广深的大企业收购一个跨国公司可以，一个内陆省市的小公司，收购就是不行。
这些道理看起来有争议，但把握住这个原则，就不会出大错。用孙子兵法的观点，就是不保证胜，但可以保证不败。不败就有机会，如果对手太强大，要么把他熬死，要么等他犯错。小米遇到华为，本身无解，但等待机会就有解了。
关于海外项目，我个人的经验就是每个项目都可以学到很多东西，但能不能赚钱，心中很是没底，因为你面临的对手水平还是很高的。收购海外项目，没有亏损就是很不错的选择了。
收购国外的项目的目的，一个想引进技术，利用中国市场；一个想海外扩张，推广中国技术。这个要靠自身实力的，中国是有比较强的地方，但许多行业还是很弱，环保行业的特征是我们自己不是很强，不具备输出能力。国外的技术也没有特别强，不具备很强的协同效应。国外的企业可能管理会好些，但管理的输出又会面临文化的冲突，真正的协同效应并不大。
本案中首创的项目获取了较大的收益，大体上还是因为投资了自己相对熟悉的行业，体量虽然有点大，但在自身股东的之下，还能撑的住。另外投资判断上也没出现太大的问题，最终有了圆满的结局。
本案也不能称作完美案例，因为最终结局是个退出的概念，并没有形成产业，也未能推动企业发展，很大程度上只是一笔买卖。两个企业分别在南北两个半球，管理上难以协同，技术上新西兰的公司也很难有什么特殊的优势。从这个角度看，不过是一笔成功的投资买卖而已，年化收益率简单计算达到8%，算是还可以了。但其风险也不小，毕竟海外收购，受到汇率，政治，管理等影响，好在项目本身升值的比较多。
成功总是相似的，我们很难从成功者身上学到什么。本案成功可能是各种细节做得好些，投资机会好些，退出时间也选择得不错。
投资一个项目，先算好不会亏太多，有底线思维。然后有运营提升空间，协同空间，不求大，不求快，慢慢地做。然后要耐心等待机会，这样的投资总体不会差。
希望中国环保企业海外收购产生协同的案例，真正成功的案例早日出现。
