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文
摘
要
作者/星空下的卤煮
编辑/ *** 的星空
排版/星空下的泡芙
亲，你买到布洛芬了吗？
12月7日，国务院联防联控机制综合组发布了《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》（新十条）。其中明确提出，不得限制群众线上线下购买退热、止咳、抗病毒、治感冒等非处方药物。这些原本须实名制登记，且伴随弹窗、核酸检测等限制的“四类药品”在部分地区相继放宽要求后，终于迎来了全面解禁。
随着政策调整以及北京等地感染者基数的迅速抬头，素有“囤货”习惯的国内民众纷纷备起了各种热门药物，各大医药电商平台都暂时出现了断货现象。网购遥遥无期，线下的价值凸显了出来。人潮涌入零售药店，笔者目力所及的每一家门口都贴着醒目的“布洛芬无货、某清瘟无货、抗原也无货”。
楼下药店门上，左右两张反映不足一年间政策巨大变化的告示“相映成趣” 来源：笔者 ***风水轮流转，零售药店行业这是要做共存时代的第一个顶流了？
一、业务受限，估值重锤
零售药店是医药流通链条的销售终端，向上承接药品分销与批发环节，向下通过线下直销、线上医药电商等方式向消费者销售药品或提供其他医药相关服务。其实零售药店的作用远不止“卖药”二字这么简单，如果你进入一个居民区药店消费者群里就能发现，这些网点往往有很固定的客群，为很多长期慢病及有特殊需求的患者找药，呈现出典型的“二八”原则，即两成的核心消费者贡献了八成收入。换个听起来估值就挺高的词儿来形容的话，其实药店担负着C端群体的健康管理职能。况且药品需求比较特殊，往往带有很强的时效性，换句话说吃药这事儿可是等不了人的，所以相较于电商平台而言，零售终端始终有不可替代性。
零售药店上下游商业模式 来源：西南证券整理但2020年以来零售药店的日子并不好过，这当然和疫情有密切关系，人们活动出行受限对线下实体网点冲击较大。2021年全国各地还陆续限制了“四类药品”的销售，这可是占零售药店13-15%收入的重要业务，其他品类/业务也很依赖这块流量。大参林（603233）、益丰药房（603939）、一心堂（002727）、老百姓（603883）这连锁药店四强2021年不但净利润增速放缓，关店数量也创了新高（合计441家）。受到这些因素影响，药店板块估值也在一直在往下走，到今年4月份拐点初现前基本被锤到了历史最低水位线。
四家上市公司近三年市盈率（PE,TTM）趋势图 来源:笔者整理二、处方外流，逻辑巨变
相较于最近的一时热闹，其实零售药房行业的顶层设计更值得我们关注。毕竟布洛芬啊抗原什么的国内厂商很多，产能充裕。笔者认为现在的供求不平衡只是暂时的结构性紧张而已。
而在众多监管政策中，最重要的就是2009年至今仍在密集出台的，有关医药分家和推动处方外流的系列组合拳。长期以来医院都极依仗靠药品收入来“以药养医”，这也是造成“看病贵”顽疾的重要因素之一。随着两票制、零加成等政策的贯彻落实，卖药这事儿对公立机构的价值就越来越被压缩了。更多的处方和购药需求会流转到院外，落标的品种也会更依赖院外销售渠道，进一步促使处方外流。
同步地，越来越多的药店和医保药品也通过“双通道”联系了起来，即这些药品可以通过定点医疗机构和定点零售药店两个渠道销售，同步纳入医保支付。这些举措促使终端药品销售确实在从公立体系向零售药店转移，2012-2021年间公立医院终端药品销售占比已从69%下降至64%，而零售终端占比上升至27%。本就销售增速远高于OTC的处方药若能进一步涌向院外怀抱的话，零售药店一定是会乐开花的。
全国各药品品类销售增长率 来源：CMH、华安证券研究所不过这一系列政策带给零售药店的并不都是蜜糖。药店在承接处方和需求外流的同时，也被要求积极参加集中带量采购，没错，药店也得参与集采。江苏、北京等地已经下发文件明确药店集采品要严格执行“零差率”。平衡处方药带来的增量收入和较低毛利之间的关系，是零售药店往后不得不面对的挑战。
除了对一般药店的销售提振之外，医药分开也催生专业化药房的高速发展。
其实药店并不都是家门口街边小药店的模式，还存在其他业态。比如DTP(DirecttoPatient)药房，又称特药药房，指能为特殊和重大疾病患者提供药品服务，且能承担后续不良反应检测和用药指导等专业服务的药房。经营品类上以抗肿瘤、血液病用药这样高值的，可能需要冷链等特殊条件的药品。特药药房市场规模近几年起量迅速，2016-2021年CAGR高达22%。
2016-2022年中国特药市场规模（亿元） 来源：中商产业研究院，国联证券研究所三、强监管、高要求助推行业集聚
不难看出，上述这些行业基础上的变化会推着行业向一个大方向不断迈进，那就是药店行业向头部玩家集聚。经营良好的大型连锁药店凭借自身体量可以在很多主要品种上直接和药厂议价，而小规模药店往往只能从中间批发商手中采购，这样一来巨头的成本优势就非常明显了，四强的毛利率能平均高出小同行5个点以上。
不同体量的连锁药店财务指标对比 来源：各公司年报，西南证券整理除了成本端的规模效应之外，大型连锁药店的专业性也是小型锁药店比不了的。目前药品零售领域的监管逐渐趋严，对人员配置、仓储条件和流通环节等环节都有明确要求，药店合规压力和成本陡然增加。再比如前文提到的DTP药房和院边药房，在承接处方外流上肯定更有优势，但同时对药师专业性，后续服务等方面也会有更高要求，这些都是小玩家很难满足的，言必称DTP也是行业常态了。
头部这几位玩家反正一直在 *** 圈地，通过自营、加盟和收购等形式不断扩充门店数量。2021年中国连锁药店CR3也慢慢提升到了11%，CR100提升至35.6%，但相较于美国CR3的87%和日本CR3的30%还是有很大改善空间。
各大药店门店总数变化情况（家） 来源：wind、华安证券研究所总之，“四类药品”开闸的影响也许只是一时热闹，但专业化、集中化的趋势当是确定的。乾坤未定的零售药店行业，还有很大空间留待各路枭雄大展拳脚。
注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。
