本
文
摘
要
选股理由：股价连续下跌+互联网板块+现金充足
证券简称：二三四五 评级：BBB
数据截止日期：2019年9月30日 单位：亿元
证券代码：002195；成立日期：2001年；所在地：上海
一、主营业务
主营业务
互联网信息服务、互联网金融服务和软件外包服务
产品及用途
PC端、手机端网站导航、流量变现、互联网金融贷款
业务占比
互联网信息服务88.57%、金融科技服务34.74%，内部抵消-23.34%；PC端业务24%、移动端64.55%、金融科技服务34.74%，内部抵消-23.34%；
主要客户
腾讯、京东、百度、阿里等，第一名11%，前五大客户占比24.42%
行业地位
2345网址导航位列国内排名前三，2345加速浏览器位列国内第三
竞争对手
导航：Hao123、360导航、搜狗导航等；
浏览器：谷歌、百度、三六零、UC、腾讯等；
网络金融贷款：BAT及各大主要互联网平台；
行业发展趋势
1、互联网流量市场持续稳定发展；
2、网站导航、浏览器集中度或进一步提升；
3、行业跟随宏观经济回暖；
4、互联网企业擅长领域各有不同；
其他重要事项
预计2019年净利润7.52-9.57亿元，同比下降30%-45%，下滑原因：互联网金融服务业务市场环境变化，将原互联网金融服务业务调整为金融科技服务业务，短期业绩将面临一定的不利影响；
简评
1、互联网市场足够大，大的足以容下所有人的野心，在巨头林立的互联网时代，二三四五网站凭借一款网站导航便圈住了2亿多用户，并以此为根基进行流量变现（导流）、开发延伸APP、浏览器、针对用户开展互联网金融业务（保险代理、汽车贷款、商业保理等）；
2、公司略有优势的业务便是网站导航和加速浏览器，行业规模不大，在业内挤进了前三名，其他业务如软件APP、网络贷款、星球联盟（迷你趣头条）在业内属于中下等水平，目前尚未挑起大梁；
3、虽然股价跌跌不休，但是公司近几年日子也算过的不错，虽然业务没什么增长，但是现金流非常好，长期账面趴着30多亿现金，负债率也很低。现金流好的原因是因为导航业务变现能力强，客户稳定；没增长的原因是因为公司在流量变现这块始终没有找到突破口，近几年互联网金融贷款、保理业务发展并没什么想象力，这也是股价持续低迷的核心原因；
4、公司近两年不断加大研发投入并成立了新科技研究院，以大数据为核心，以人工智能研究为手段，通过对互联网流量的合理分析及应用，将互联网流量潜能充分发挥，从而实现流量价值的最大化。也正在朝着区块链、云计算、大数据等热门行业发展，但是这几个领域技术门槛较高，而公司技术沉淀不够，未来业务转型的路还非常艰难，公司目前最大的优势便是：有钱！资金实力雄厚，只要管理团队做好转型的筹划，还是有可能有所突破的；
二、公司治理
大股东
持股比例为14.29%；股权质押率：16.18%
管理层
年龄：41-49岁，高管及员工持股：较少
员工总数
906人：技术599，行政121；本科学历以上：784
融资分红
上市时间：2014年借壳上市，累计融资：43亿，累计分红：3亿+
简评
1、公司2014年借壳上市，注入最大的资产便是二三四五网，大股东直接持股比例较小，管理层持股亦非常少；
2、前十大流通股东以公募基金、指数型基金居多，散户也非常多，高达27万股东；
3、公司员工不足千人，在互联网企业中算是很小规模的了，不过传统导航业务并不需要多少人员，从人员规模来看，公司目前的转型都是尝试性的，并没有下定决心，如果有决心干大事，在互联网企业，第一件应该做的事情就是招人，目前看来并没有；
三、财务分析
资产负债表
2019年Q3：货币资金32.12，交易性金融资产24.56（银行、券商、信托理财），应收账款3.37（-2.5），预付款1.16，一年内到期的非流动资产6.4，其他流动资产3.07；发放贷款1.28，债权投资2.07，长期应收款8.03，长期股权投资2.5，其他权益工具1.64，固定资产0.69，商誉24.08；短期借款0.1（-5），应付账款1.77，预收款0.23（-0.61），应付债券5，长期应付款1；股本57.7，资本公积4.7，库存股2.97，盈余公积1.3，未分利润38.74，净资产99.93，负债率10.45%
利润表
2019年Q3：营业收入21.9（-10.33%），营业成本1.83，销售费用5.84（+1.1），管理费用1.48，研发费用2.19，财务费用0.06（+0.45），其他收益0.84，信用减值3.07（+0.6），净利润7.32（-32.3%）
核心指标
2017-2019年净资产收益率：13.35%、16.55%、7.6%；毛利率：93.25%、91.76%、91.63%；净利润率：37.24%、38.93%、36.36%
简评
1、公司账面现金十分充沛，现金及理财合计近57亿元，其他主要资产包括债权投资、发放贷款等，流通性相对较好；负债率仅有10%，有息负债仅有5亿债券；
2、发放贷款、债权投资等是公司针对用户做的互联网汽车贷款，规模尚不大，属于前几年创新、尝试性业务；
3、公司商誉24亿元，是收购二三四五网站形成，只要网站导航的基础商业模式仍在，预计公司可以保证稳定的盈利水平，商誉不会减值；
4、公司毛利润较高，故而利润对营收变动敏感度较高，前三季度的净利润下滑主要还是营收下降，费用在上升；公司毛利率高达91%+，是纯互联网企业的数据；互联网盈利能力虽强，但是在行业商业模式切换的时候，波动亦非常大；
四、投资逻辑及核心竞争力
投资逻辑
1、账面现金充沛、负债率低，具有一定安全边际；
2、2345网站具有良好的用户基础，下游客户粘性也非常高，具有一定的行业壁垒；
3、未来转型存在一定预期；
核心竞争力
1、国内领先的“互联网上网入口平台”及强大的推广优势
2345系列产品合计覆盖超过2.6亿互联网及移动互联网用户，其中核心产品“2345网址导航”运营近14年，积累了庞大的互联网用户群体，具有明显的市场先发和品牌优势；
2、丰富的互联网、移动互联网产品线及技术优势
2345.com具有较为完善的多元化、多层次的“APP舰群”产品体系，PC端软件产品有2345加速浏览器、2345看图王、2345好压、2345王牌输入法、2345安全卫士等；移动端产品有2345加速手机浏览器、2345手机助手、2345天气王、2345网址导航APP、2345星球联盟等，此外，公司开发并运营了2345网址导航桌面版、2345影视大全桌面版、PDF阅读器、2345游戏大厅等小工具。各产品线间加强联动效应，深度挖掘用户价值，提升了单个用户贡献值。
3、客户资源优势
2345.com网站推广与营销服务已涵盖游戏、网上购物、汽车、财经、旅游、文学等在内的数十个门类，与各门类中的主要网站建立了长期稳定的合作关系。国内排名前100名的网站中，有80%以上的公司在2345网址导航付费推广，包括百度、淘宝、腾讯、京东等知名互联网企业。
4、稳定的管理团队及人才优势
公司经营管理团队长期稳定、研发运营团队具有较强执行力，已拥有一批经验丰富的复合型人才。专业素质高，85%以上的员工拥有大学本科及以上学历，平均年龄约为30岁，充满活力。
5、长期可持续发展的布局优势
近年来公司不断完善战略布局，着力发展移动端产品，推出了旨在与广大互联网用户进行价值共享的“2345星球联盟”APP，目前发展势头良好；互联网金融业务领域已经形成了汽车消费金融、个人消费金融、商业金融三大业务方向，并已持有互联网小贷、融资租赁及保理牌照。公司还先后参与投资了三只股权投资基金、参股了一家投资管理公司；并拟参与投资设立互联网信用保险公司（目前处于中国银行保险监督管理委员会审核中）、消费金融公司（目前处于中国银行保险监督管理委员会审核中）。
五、盈利预测及估值
业绩
预测
预测假设
营收增长：10%；
毛利率：92%；净利润率：37%
营收假设
2020E：36；
2021E：40；
2022E：445；
净利预测
2020E：13；
2021E：14.5；
2022E：16；
注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。
估值
市盈率
合理范围：20-25倍
合理估值
三年后合理估值：320-400亿；
当前合理估值：160-200亿。
参考估值
低于180亿
六、投资建议
影响业绩
核心要素
1、互联网流量增长情形；
2、网站导航及流量行业竞争情形；
3、公司转型方向、未来转型深度；
核心风险
1、行业监管和产业政策风险
公司目前涉及的互联网信息服务及互联网金融服务都属于快速发展的新兴行业。伴随着技术持续创新、模式不断升级，互联网、互联网金融行业相关的法律监管体系也正处于不断完善和发展过程中。如果 *** 监管部门针对互联网、互联网金融领域的政策发生变化，则可能对公司业务发展造成一定不利影响。
2、市场竞争的风险
公司从事的互联网信息服务及互联网金融服务行业创新和技术开发迭代速度快，存在着激烈的市场竞争，如果未来市场竞争进一步加剧，将可能影响公司未来业务的发展和产品推广，给公司带来一定的发展压力。
3、经营管理的风险
近年来，随着公司资产规模不断增长、子公司数量不断增加，业务不断延伸，对公司的经营管理、财务规划以及人力资源配置等提出了更高要求。如果公司不能及时优化管理模式、完善风险控制制度、增强执行力、提高管理能力，将面临相应的运营管理和内部控制等方面的挑战，可能阻碍公司业务的正常推进或错失发展机遇。
4、商誉减值的风险
截至本报告期末，公司商誉账面价值为24亿元，系公司2014年收购上海二三四五网络科技有限公司100%股权带来的商誉，未来如果业绩不及预期存在商誉减值风险。
综述
公司凭借2345导航网站吸引了2.6亿用户，以此为基础进行流量变现，国内前100名网站80%与公司有业务合作，可见行业地位突出（第三名）。流量变现在互联网企业里面是很好的现金流业务，公司也手上掌握了充沛的现金，不过在巨头林立的互联网行业，公司想向前继续迈进一步非常困难，近几年一直在尝试业务延伸，并未取得良好的效果，仅在互联网金融方面取得了一定进展，未来公司希望朝着大数据、区块链、云计算方面努力，不过当前决心还不够，属于骑驴找马状态，好在当前现金流好，允许公司任性。整体来说，公司安全边际较高，但是传统业务缺乏想象力，未来进一步的发展得看团队将新业务带往哪个方向，转型路有多长，这也决定了公司未来的股价走势。
A~AAA代表基本面非常优秀，B~BBB代表基本面比较优秀，C~CCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。
