本
文
摘
要
选股理由：营收及净利润稳定增长+股价突破箱体震荡
证券简称：美亚光电 评级：AAA
数据截止日期：2019年9月30日 单位：亿元
证券代码：002690；成立日期：2000年；所在地：安徽合肥
一、主营业务
主营业务
以光机电一体化技术研发为核心，专业从事光电检测与分级专用设备及其应用软件研发、生产和销售
产品及用途
色选机：一种根据待分选物料的光学特性差异、利用光电技术分拣异色颗粒的设备。色选机可分为大米色选机、杂粮色选机、茶叶色选机等，目前已拓展应用到包括农副产品（大米、小麦、玉米、茶叶、瓜子等）、环保回收（废塑料、废玻璃、废金属）、矿产（矿石、食盐）等行业近两百种物料的色选。
口腔X射线CT诊断机：空间分辨率高、扫描速度较快、辐射量小、重建效果好、三维成像精确度高等众多优点，广泛应用于口腔种植、口腔正畸、疑难牙体牙周疾病诊断等各类临床应用；
工业检测设备：利用X射线特质，在不影响、不损害被检对象使用性能的前提下，检测物料的缺陷和不均匀性、判断其技术状态，实现无损检测；
业务占比
色选机61.83%、口腔X射线CT诊断机32.92%、其他（工业检测设备）5.26%；其中出口占比18.1%；
经营模式
直营为主，经销、网销为辅
上下游
上游采购五金件、电子元器件等，下游销售至农业、矿产、医疗机构等客户；
主要客户
前五大客户销售占比21.17%
行业地位
国内色选机龙头，CT诊断机前二名；
竞争对手
色选机：泰禾光电、中科光电、捷迅光电等，国外主要为瑞士布勒、日本佐竹等；
CT诊断机：北京朗视、深圳菲森等；国外竞争对手包括韩国怡友、德国卡瓦、德国西诺德、芬兰普兰梅卡等；
行业发展趋势
1、色选机、工业检测领域处于低速、稳定增长态势：色选机应用领域不断拓展及出口是主要增长逻辑；
2、CT诊断机行业快速增长：口腔医疗普及率以及口腔设备国产化（性能基本一致，价格有优势）是其最坚实的增长逻辑；
3、色选机行业集中度进一步提升：色选机在国内市场份额每年约20亿左右，除非国内农业有进一步大发展，否则行业规模受限，预计未来行业玩家进一步减少，行业集中度进一步提升；
4、智能检测领域应用不断拓宽：随着光电技术、射线技术的逐步成熟，智能检测在工业制造环节必将扮演更多、更重要的角色，应用范围也将不断扩展延伸；
其他重要事项
预计2019年营业收入15.05亿（+21.44%）、净利润5.45亿元，同比增长21.8%；增长原因：公司紧抓口腔医疗市场发展机遇，不断提升产品品质和服务质量，以多样化的市场营销策略和良好的市场口碑继续领跑口腔CBCT行业。经过近几年来的不断投入和细化管理，公司海外业务开始逐步发力。报告期内，公司海外业务取得了较好的成长。
简评
1、2000 进军色选机→2006年进军工业品检测→2012年进军口腔CT成像系统→未来包括骨科、耳鼻喉CT机，及更多领域。公司成立20年，产品应用领域不断拓宽、迭代，这也将是未来公司业绩成长的核心逻辑；
2、公司三块业务最主要的是色选机和CT诊断机，色选机下游应用市场并不大，成熟、稳定，且行业内竞争对手不多，仅有泰禾光电有些量，竞争格局稳定，预计净利润也将保持稳定，增幅取决于国内农业发展情形以及出口情形；口腔CT诊断机公司连续两年保持高速增长（2019年50%增速），跻身行业前两名（应该是龙头），从行业增速以及国产化速度来看，CT诊断机仍将保持较高的增速，且公司未来将继续向耳鼻喉、骨科医疗诊断机延伸，也将是未来营收、利润增长的驱动力；
3、公司掌握了控制软件的开发和设备集成等核心能力，这是公司可以多产品、多领域拓展的原因，但是优秀的管理团队、团队制度、企业文化才是根源；2017年以前公司受制于色选机行业天花板限制，营收和利润增长乏力，2017年后开始医疗设备开始发力，成长逻辑逐步清晰，股价也从2017年底部的15元上涨至36元以上，实现戴维斯双击；从全球食品检测、医疗设备估值体系来看，公司当前的估值处于合理水平，并未高估，若新产品可持续发力，预计估值水平仍有进一步提升空间；
二、公司治理
大股东
持股比例为61.45%；股权质押率：0%
管理层
年龄：51-67岁，高管及员工持股：约6%
员工总数
1118人：技术396，生产370，销售146；本科学历以上：532
融资分红
上市时间：2012年上市，累计融资：8.5亿，累计分红：14.22亿
简评
1、公司大股东已67岁，47岁成立公司，属于厚积而薄发的类型；上市8年，股权质押率为0，可见个人经营风格保守；
2、前十大流通股东包括三只社保基金及公募基金，获得主流资金认可；
3、管理层持股约6%，公司市值三百多亿，持股属于合理水平；
4、上市以来融资8.5亿，分红款高达14亿元，预计2019年分红后可以达到募资金额的2倍，在不断抽血的A股上市公司里面可谓十分十分难得，值得点赞、值得鼓励；公司近几年增长不俗，预计短期分红率可能有所下滑，保证资金使用效率；
三、财务分析
资产负债表
2019年Q3：货币资金6.72，应收账款2.62，存货1.58，其他流动资产11.05（银行理财产品）；其他非流动金融资产0.5，固定资产2.06，在建工程0.76，无形资产0.58；应付账款2.3，预收款0.5；股本6.76，资本公积3.97，盈余公积3.82，未分利润7.68，净资产22.4，负债率14.38%
利润表
2019年Q3：营业收入10.5（+21.99%），营业成本4.67，销售费用1.31，管理费用0.33，研发费用0.55，财务费用-0.09，其他收益0.59（+0.16），投资收益0.48，净利润4.01（+25.46%）
核心指标
2017-2019年净资产收益率：17.38%、20.14%、17.45%（前三季度数据）；毛利率53.2%、54.94%、55.52%：；净利润率：33.21%、36.11%、38.23%
简评
1、公司账面现金及理财合计近18亿元，相对于公司规模来说十分充沛，应收账款、存货金额均较小，负债率不足15%，资产负债表相当健康；
2、前三季度营收和利润基本保持同步增长，根据公司业绩快报披露，全年营收增速约21.44%，净利润增速21.8%，四季度净利润增速下滑，预计是为了抢占口腔CT诊断机市场导致产品价格小幅下滑，未来这块业务毛利率或将继续小幅下滑，以价换量；
3、净资产收益率长期保持在20%左右，近两年明显在提升，同时毛利率、净利润更是连续上涨，最主要的原因是医疗设备业务的快速增长提升了整体水平，期间费用控制也不错，从财务数据来看，符合慢牛个股的特征；
四、投资逻辑及核心竞争力
投资逻辑
1、色选机业务稳定、医疗设备增长确定性强；
2、财务十分健康，分红率高；
3、公司建立了非常出色的职业经理人管理制度、激励制度，未来基于核心技术不断延伸产品应用领域是其核心增长逻辑，优秀的企业文化、企业制度是最根源的核心竞争力；
4、公司市盈率与全球同行相比仍处于合理水平，未来仍存在一定提升空间；
核心竞争力
1、技术研发创新优势
坚持以市场需求为导向的科研创新，公司构建多层次、开放式创新网络，推动技术研究和产品开发从“跟随型”向“领先型”发展。自创立以来，公司通过不断的研发和突破，成功研制了数字化色选机、口腔X射线CT诊断机、工业X射线异物检测机等一大批拥有完全自主知识产权的系列化新产品，打破了国外长期的垄断，填补了多项国内空白。
2、人才队伍优势
公司始终把人才作为企业发展的创业之本、竞争之本、发展之本，从职业规划、能力提升、薪酬待遇等多个方面对企业人才进行系统化的培养和提升。经过十多年的积累，公司在技术研发、市场营销、经营管理、生产制造等多个领域内集聚了一大批优秀的专业人才，成为推动公司向前发展的中坚力量。
3、制度管理优势
通过建立制度、推进创新、细化管理，公司建立了一套有美亚特色的现代企业管理制度。一是健全公司法人治理结构，理清股东大会、董事会、监事会、经理层的职责权限，形成股东大会、董事会、监事会、经理层各负其责、运转协调、有效制衡的机制；二是加强管理理念、制度、机制、方法创新，重视把信息化、网络化等先进技术手段引入企业管理中，提升管理效率和水平；三是完善业务流程和内部控制制度，如生产体系管理制度、督查工作制度、销售管理制度、 内部审计工作制度等，强化管理制度的制定、执行、检查、优化，极大提升了公司的整体执行力，实现了制度化、信息化、系统化的管理，最终建立和完善了以规范的法人治理结构为核心内容的现代企业管理制度。
4、政策和环境优势
积极的国家政策和宏观环境是支撑光电识别产业快速发展的重要因素。在食品安全领域，“实施食品安全战略，形成严密高效、社会共治的食品安全治理体系，让人民群众吃得放心”已成为全社会的共识；在高端医疗器械领域，国家逐步出台相关政策，引导并鼓励国内医疗机构使用国产医疗器械，为本土医疗器械企业提供了良好的发展机遇；在工业安全领域，社会对产品质量及 *** 等方面的要求逐渐提升。国家政策的支持、引导，以及人民群众对更高质量生存发展的需求，是公司最有利的宏观环境优势。
五、盈利预测及估值
业绩
预测
预测假设
营收增长：25%；
毛利率：52%；净利润率：36%（考虑公司以价换市场的营销策略）
营收假设
2020E：19；
2021E：24；
2022E：30；
净利预测
2020E：6.8；
2021E：8.6；
2022E：10.5；
注：假设数据即达到条件时对应的市值，须根据实际数据进行调整。
估值
市盈率
合理范围：40-50倍（考虑医疗属性及成长确定性）
合理估值
三年后合理估值：420-530亿；
当前合理估值：210-270亿。
参考估值
低于260亿
六、投资建议
影响业绩
核心要素
1、农业现代化、医疗设备行业发展速度；
2、色选机行业竞争情形；
3、口腔CT诊断机销售及销量情形；
4、新产品开发及应用情况；
核心风险
1、市场竞争风险
光电识别产业发展迅速，竞争层次也从价格、资源导向转变为技术、服务导向，市场竞争程度愈发激烈。公司若不能持续在技术、服务、管理、品牌及营销拓展等方面保持优势，则可能面临毛利率降低、销售下滑的风险。
2、管理风险
公司目前处于产业结构优化、经营规模迅速扩大的关键时期，面临着经营决策、运作实施和风险控制等多维难题，经营管理的复杂程度大大提高。
3、核心技术人才流失的风险
激烈的行业竞争必然会加剧核心技术人才的争夺，若公司不能在职业发展、薪酬福利等方面持续提供有竞争力的待遇，可能会造成核心人才队伍的不稳定，影响公司的持续研发能力，甚至造成商业机密的泄露，从而对公司的经营发展造成影响。
4、毛利率下滑风险
公司产品毛利率对售价、产品结构、低毛利率产品的收入占比等因素变化较为敏感，如果未来市场竞争加剧导致产品价格下降、低毛利产品收入占比进一步提高或者公司未能合理控制营业成本，不排除公司毛利率水平波动甚至下滑的可能性。
综述
公司大股东中年创业、厚积而薄发，在浮躁的A股市场真正做到出淤泥而不染，低融资高分红，拒绝股权质押，为资本市场传递正能量。创始期，大股东是公司的灵魂，大股东年龄虽长，但是经营理念却十分超前，建立了一整套十分健全的管理制度、从根源上保证了股东、员工、客户、供应商的利益，是真正意义上良心企业。公司市值已逾200亿，进入成长第二阶段，企业文化便是上市公司的灵魂，亦是最根本的投资逻辑。可以说，美亚光电满足了我对一家优秀上市公司所有的幻想。
A~AAA代表基本面非常优秀，B~BBB代表基本面比较优秀，C~CCC代表概念性比较强，评级仅为个人观点，以上内容仅供参考，不作为投资建议。
如
