本
文
摘
要
群里小伙伴发了一篇文章，讲的是黄金、白银、原油的生产成本。其中有一个论点，以黄金、白银、原油的生产成本作为资产价格底部，并且作为抄底的依据，我是不同意的。
决定商品价值量以社会必要劳动时间为尺度。但黄金不止是有商品属性，还具有货币属性和金融属性。怎么能就简单以生产成本来形成投资逻辑呢？
生产成本
黄金生产成本中有两个概念，总现金成本（Total Cash Cost）和全维持成本（AISC，all-in sustainable cost）。
20世纪90年代中期，在黄金生产中，“总现金成本（Total Cash Cost）”这一概念被提出，它包含贵金属（主要是指黄金）开采和出售过程中的所有成本，但不包含早期资本开支、行政费用以及其它的税费等。由于各自对于“现金成本”定义不同，黄金矿产商在采用这一指标核算中还是存在诸多问题。
有鉴于此，2012年世界黄金协会（WGC）和矿企合作，给出“全维持成本（AISC，all-in sustainable cost）”的概念。AISC包括办公支出、矿产开发和前期的资本投入等等，给出了一家黄金开采公司经营效率的基准计算方法。
Source:World Gold Council
根据Metals Focus Gold Mine Cost Service的数据，从2012年到2019年的全球平均全维持成本（AISC，all-in sustainable cost）大致在900美元/盎司。
Source:Metals Focus Gold Mine Cost Service
2015年整年，顶级的公开上市的非国有黄金矿业公司的黄金生产成本。虽然离现在有5年的时间差，但根据Metals Focus Gold Mine Cost Service的数据，变动不大，仍具有较强的借鉴意义。
但全维持成本（AISC，all-in sustainable cost）还是不够全面，有一些成本费用没有计入，最显著的的两样东西就是税收和利息费用。税收相对是比较清晰的，但利息费用就不同了。在刚开始考虑引入新的成本计算方式的时候，并没有很大的负债，但一旦债务高企，对成本就有非常大的影响。
比如Newmont的AISC在2014年在1075到1175美元/盎司间，取中间值就是1125美元/盎司，如果以金价在1225美元/盎司计算，Newmont有100美元利润。但问题是该公司有差不多3亿5000万美元的利息支出，将其分摊到500万盎司的产量上后，每盎司成本就增加了70美元。
所以在全维持成本（AISC，all-in sustainable cost）的基础上，将矿企的其他未计入的成本考虑在内，目前比较主流的看法是，1200美元/盎司左右为黄金的最终成本。
存量vs产量
存量
根据目前已知的数据估计，历史上已开采大约197,576吨黄金，其中大约三分之二在1950年后开采。由于黄金基本上不可毁坏，因此所有黄金仍然以某种形式存在于世界上。如果所有黄金全部放在一起，形成的纯金立方体边长可达21米。
地上黄金存量的分解介绍，包括自2010以来每年的黄金存量演变情况及以及每年末地下存量的估计值。
Source:Metals Focus; GFMS Thomson Reuters; US Geological Survey; World Gold Council
地上存量总计 ( 截止2019年底 ) ：197,576吨
首饰：92,947吨，占47.0%私人投资：42,619吨，占21.6%官方部门：33,919吨，占17.2%其他：28,090吨，占14.2%地下储藏量：54,000吨因此人类现存已经开采出来的黄金总量为197575吨。
产量
黄金的生产主要是金矿开采和回收（主要是从电子产品中进行化学回收），比例大概是2:1左右。
来源：洲际交易所基准管理机构, 金属聚焦公司, Refinitiv GFMS, 世界黄金协会;
近10年来，黄金的产量基本趋于稳定，且小幅增加。
全球黄金供应在2019年小幅上升2%，至4,776.1吨。该增长背后的主要因素在于回收金供应11%的上升 ，2019年的金矿供应本身下降了1%，至3,463.7吨。这也是金矿供应在十年多以来的首次下滑。
从2010年到2018年全球金矿平均生产了3176.2吨黄金。
来源：洲际交易所基准管理机构, 金属聚焦公司, Refinitiv GFMS, 世界黄金协会;
你能看出来黄金价格和产量之间有什么必然联系吗？反正我觉得是一毛钱关系也没有。
人类现存已经开采出来的黄金总量为197575吨，平均年产量4545吨。黄金年产量相当于总存量的2.3%。
黄金每年2.3%的增量，对目前的存量市场的影响是很小很小的，短期内甚至可以忽略不计。
需求vs价格
黄金价格和黄金需求量呈现一定的相关性，但并不明显。
黄金的需求，大致分为两种：消费型需求和投资型需求。消费型需求包括金饰和科技行业。投资型需求包括实物黄金和黄金ETF。
而同时消费型需求对应着黄金的商品属性，投资型需求则对应着黄金的金融属性。我们拆解来看。
黄金的消费型需求和黄金价格并没有明显的相关性。
黄金的投资型需求和黄金价格却有着比较明显的相关性。
我们在黄金的投资型需求中再拆解来看。
黄金ETF的需求量与黄金价格的相关性非常高。
由此我们可以得出结论：黄金当前主要呈现的是其金融属性，黄金的价格主要是由其在资本市场的投资需求所影响。
我们来看COMEX净多头仓位，就更明显了，黄金的走势基本和ETF净多头持仓量是一样的。
驳斥
群里小伙伴分享的那篇文章最后结论是：
一般来说，矿产品（黄金、白银、原油）的价格如果跌破矿产商的总生产成本，矿产商还是会选择继续生产，因为不生产会赔得更多，但如果跌破现金成本（运营成本），那么矿产商将不得不选择停产——这意味着市场马上会产生供应短缺，这反过来就会促使价格回升。
所以，从生产成本的角度分析，一种资产如果跌破一部分公司的现金成本，那一定是价格战打到了血流成河的时期，基本就可以确定是资产价格的底部。我已经花了相当的篇幅去驳斥这个论点。
再来看下这张表，黄金每年新增的产量中，有超过一半是被用来作为金饰消费，和科技行业消耗掉。
这里黄金体现的是其商品属性，黄金在其交易的过程中对其价格的影响很小。
金条和金币的总需求大致占到黄金每年新增产量的1/4，这体现的是黄金的货币属性。黄金在其货币属性中也不会产生对价格的影响，而是由其他 *** 货币（主要是美元）的强弱影响其价格。
每年生产出来的黄金，绝大部分都被消耗掉了，用作金饰和科技行业加工。
因此，一增一减，黄金主要还是存量市场的价格变动。即使金矿开采企业因为跌破成本价而减产甚至停产，对黄金的存量市场不会有明显的变化，也就谈不上影响价格了。
而黄金ETF和央行等机构持有的黄金，是在市场上充分流通的，只有交易中的黄金才会产生价格的波动。
金饰，科技行业消耗，金条和金币这些形态的黄金被消费以后，几乎不会再进行流通，而不进行交易的黄金不会决定其价格本身。
这里可能会有些难以理解，我举个栗子，你就能明白了。
假设你家小区的房子统一价格，都是500万向开发商买的。几年以后，周围其他小区的房价都涨了，但因为你们小区从来没有二手房出售过，所以名义上房价还是500万。
这时候你家隔壁邻居老王，把房子挂到中介，挂牌价800万。这时候你能说你家的房子也涨到800万了吗？肯定不能，房子价格多少总不能凭你张嘴一个数字吧。
过了几天，老王的房子成交了，成交价700万。这时候，你心里就有数了，你家的房子现在值700万。
你看，通过交易，重新定价了你家的房子。而如果没有房子出售，房子就只能以500万作为名义价格。
随着周围越来越多的邻居开始出售房子，有人成交价680万，有人成交价740万，这就形成了价格的波动。虽然你家的房子并没有出售，但随着小区内其他邻居的交易，你家房子的价值也在产生变化。
所以，只有交易中的黄金会产生价格的波动，从而影响价格。
当然，这依然是黄金价格影响因素的一个表面现象，而非核心逻辑。
核心逻辑还是我在《为什么股市暴跌，黄金也跟着跌？》中提到那个公式：黄金价格=通胀预期-名义利率
以黄金生产成本作为交易的核心逻辑，是一个错误的结论。
更何况按照目前黄金的走势和价格，真的要跌到生产成本的价格，那已经是完完全全进入大熊市了，整个黄金的投资逻辑都可能会发生变化。
所以，这样一个看似正确，但实际很难达成，并且逻辑不合理的结论，除了吸引小白的眼球，骗取一点流量，还有什么存在的价值吗？
参考资料：
[1]WORLD GOLD COUNCIL.Methodology: Production costs data set
[2]WORLD GOLD COUNCIL.Gold Demand Trends Full Year 2019
[3]WORLD GOLD COUNCIL.黄金需求趋势
[4]Paul Fisher. 对2007-2009年金融危机的反思
[5]WORLD GOLD COUNCIL.Gold tracks the dollar as rates take a back seat
[6]王蓓蓓. 去年全球央行黄金储备同比大增74% 黄金吸引力持续显现. 经济日报，2019-02-15
[7]Willis Towers Watson.Global Pension Assets Study 2018, February 2018 and Global Alternatives Survey 2017, July 2017
[8]WORLD GOLD COUNCIL.The relevance of gold as a strategic asset
