本
文
摘
要
（报告出品方/分析师：民生证券 刘文正 李哲）
1 惠丰钻石：人造金刚石微粉单项冠军，培育钻石后起之秀
1.1 深耕人造金刚石粉体行业，北交所“钻石第一股”
公司长期深耕人造金刚石粉体行业，技术进步与产品创新有望贡献业绩增量。
惠丰钻石成立于2011年，专业从事人造金刚石粉体的研发、生产与销售，经过多年的技术积累与创新，已成为国内领先的金刚石微粉产品供应商。
公司的主要发展阶段可分为三个阶段。
①公司初创期（2011~2015年）：聚焦核心主业，加速产能扩张。
2011年，王来福与寇景利共同出资设立惠丰钻石，聚焦金刚石微粉的研发、生产与销售；2012年，在行业内率先提出“四超一稳”（超纯、超细、超精、超硬，质量稳定）的产品质量战略，建成年生产10亿克拉金刚石微粉生产基地；2013年，与吉林大学超硬材料国家重点实验室，中国超硬材料唯一院士邹广田建立院士工作站；
②创新发展期（2016~2020年）：推进技术创新，丰富产业布局。
2016年，整体变更为股份有限公司，在新三板成功挂牌，投资建设1.8万平方米的郑州技术中心，收购惠丰金刚石；2017年，公司与王再福共同出资设立克拉钻石，丰富公司产业线布局，进一步挖掘陶瓷石材、机械加工等传统下游产品市场；2018年，设立功能金刚石研究院，开展功能金刚石材料的产业化研究；2020年，被国家工信部授予专精特新“小巨人”称号；
③加速扩张期（2021年至今）：产品获得认可，业绩表现优秀。
2021年，公司“人造单晶金刚石微粉”被国家工信部确定为第六批制造业单项冠军产品；2022年7月18日，惠丰钻石成功在北交所上市交易，成为北交所“上市第一钻石股”。
公司主要产品包括金刚石微粉和金刚石破碎整形料，有广泛的终端应用领域。
公司专业从事人造单晶金刚石粉体的研发、生产和销售，主要产品包括金刚石微粉和金刚石破碎整形料两大系列。
金刚石微粉根据下游用途可以细分为线锯用微粉、研磨用微粉、复合片用微粉和砂轮及其他用微粉，下游分别用于金刚石线锯、研磨液、复合片、砂轮，终端应用包括切割光伏硅晶片、研磨视窗玻璃、制作油气开采钻头及机械加工零部件；破碎整形科用于制作磨具，终端应用为抛光研磨陶瓷石材。
股权结构高度集中，核心管理层绑定公司权益。
王来福和寇景利夫妇为公司的共同实际控制人，二人直接和间接合计持有公司96.65%的股份。同时，公司建立了完善的激励机制，授予21名股权激励对象合计100万股限制性股票，在公司层面及个人层面设置业绩考核要求，通过实施股权激励，充分调动公司高层管理人员和核心员工的工作积极性，将股东权益、员工权益与公司权益有效结合。
公司的子公司惠丰金刚石与克拉钻石定位互补，惠丰钻石主要应用于清洁能源、消费电子、半导体、油气开采等领域，而克拉钻石的产品主要应用于陶瓷石材等传统领域。
1.2 营业收入与归母净利齐升，费用率水平控制良好
营业收入稳步提升，归母净利润快速增长。
2019-2021年，公司的营业收入由1.09亿元增长到2.19亿元，复合增长率为42.11%，营业收入实现稳步提升，2022Q1收入增速继续上行，同比增长63.72%至0.74亿元。
2019-2021年，公司的归母净利润快速增长，复合增长率为87.51%，2020年同比增速超100%，实现翻番的业绩表现，2021年归母净利润为0.56亿元，同比增长73.02%。
金刚石微粉贡献主要的营业收入，金刚石破碎整形料占比提升。
公司一直致力于金刚石微粉与金刚石破碎整形料的研发、生产与销售，主营业务拥有突出表现。2014-2021年，金刚石微粉业务贡献主要的营业收入，金刚石破碎整形料占营收的比例逐年上升。2021年，金刚石微粉、金刚石破碎整形料、其他业务收入占营业收入的比例分别为69.11%、23.97%与6.92%。
受原材料价格上涨与产品结构调整的影响，毛利率水平略有波动。
2019-2021年，公司的销售毛利率分别为34.12%、39.97%与38.02%，2020年与2021年的毛利率水平较2019年有所提升。
分业务来看，金刚石微粉的毛利率相对较高，为公司利润的主要贡献产品，2019-2021年其毛利率分别为38.93%、42.88%与42.58%。2020年因下游需求增加，线锯用金刚石微粉、复合片用金刚石微粉、砂轮及其他用金刚石微粉的平均售价提升，带动金刚石微粉业务的毛利率提升；2021年金刚石破碎整形料的毛利率下降，因为采用低强度工艺金刚石单晶生产的破碎整形料同比增长，原材料价格上升与产品结构的调整引起整体毛利率的下行。
销售费用率水平控制良好，研发费用率高于行业均值。
选取富耐克、黄河旋风、力量钻石作为可比公司，公司的销售费用率低于可比公司平均值，销售费用中职工薪酬为主要构成部分；管理费用率整体呈现下降趋势，主要因为公司的营业收入增长较快，高于管理费用的增长水平；公司的研发费用率高于行业的平均值，说明公司不断加大对研发的投入力度，且其营业收入低于行业可比公司；公司的财务费用率控制在较低水平，利息支出下行，说明公司的筹资渠道较为通畅，资金结构良好。
2 金刚石微粉行业下游需求高景气，头部企业市场份额有望提升
2.1 现状：金刚石微粉技术不断进步，行业存在集中化趋势
金刚石微粉具有强度高和耐磨性好的特性，在超硬磨料方面具备较大的优势。
金刚石微粉指粒径细于54微米的金刚石颗粒，化学成分为碳，是自然界最坚硬的物质。金刚石微粉是金刚石单晶通过破碎、球磨等加工后形成的微米级或亚微米级超细金刚石粉体。
金刚石的强度高，耐磨性好，摩氏硬度为10，显微硬度 10000kg/mm2，显微硬度比石英高 1000 倍，比刚玉高 150 倍。因此金刚石微粉作为一种超硬磨料，具有其他产品无可比拟的研磨能力，日益受到各工业发达国家的高度重视。
我国已成为金刚石微粉生产大国，核心制造工艺技术位居世界前列。
随着金刚石工具制造业的日益成熟以及我国经济的快速增长，我国在金刚石微粉市场的需求也同样高速增长。
近三十年，随着我国金刚石微粉行业的研发投入与生产规模不断扩大，金刚石微粉破碎、整形、粒度分选等核心制造工艺技术水平得到了显著提升，我国已经进入金刚石微粉的生产大国行列，工艺技术水平达到世界前列。
伴随技术的进步，我国的金刚石微粉行业发展大致可分为三个阶段。
第一阶段是引进金刚石微粉加工技术，开创家庭作坊式金刚石微粉生产模式；
第二阶段是打破传统家庭作坊式生产模式，向自动化生产企业转变，突破传统的滚筒式球磨破碎、整形及人工分级的生产方式，改用金刚石气流粉碎机、大型金刚石微粉自动分选机、高速离心机等现代化生产装备，减少劳动成本，降低生产能耗，提高生产效率，推动了我国金刚石微粉产业的迅速发展；
第三阶段，随着计算机技术和变频控制技术的应用，金刚石微粉行业正在向智能化生产发展。
金刚石微粉行业大规模厂商数量少，头部企业有望凭产品优势提升市场份额。
我国金刚石微粉行业中规模以上的厂商数量相对较少，主要包括惠丰钻石、力量钻石、河南省亚龙超硬材料有限公司等；规模以下、生产技术水平较低的小厂家较多，主要以生产低端微粉为主。惠丰钻石率先提出金刚石微粉“四超一稳”（超纯、超细、超精、超强，质量稳定）的产品发展战略，在行业内受到客户的广泛认可，在细分市场处于国内领先地位。
随着下游金刚石工具产品升级和应用领域不断拓展，对金刚石微粉产品性能和品质提出更高要求，行业集中化趋势将得到不断加强。
我国金刚石微粉出口量逐年提升，2019-2021年CAGR为22.7%。
从行业出口情况来看，随着疫情的恢复，2021 年，我国金刚石微粉出口量和出口额得到大幅提升，据中国研磨网数据显示，2021 年，我国金刚石微粉出口量为47.85 亿克拉，同比增长 48.79%；金刚石微粉出口额 13.40 亿元，同比增长41.50%。
2.2 产业链：上 *** 业景气度高，下游需求持续高涨
金刚石微粉产品处于产业链中游，拥有广泛的下游应用场景。
金刚石微粉是下游金刚石工具制造和硬脆材料加工的核心基础材料，产业链由上游原材料供应商、中游生产制造商以及下游应用领域组成。
上游原材料主要包括人造金刚石单晶，下游拥有广泛应用领域，包括金刚石线、玻璃面板切割、金刚石复合片、建材切割与抛光及珠宝加工等。
传统领域需求长期稳定增长，终端规模化应用孕育新兴需求。
金刚石微粉的应用分为传统及新兴需求两方面，传统的加工领域对工业金刚石的需求长期稳定增长，包括建材石材领域，基础设施投资及房地产开发规模扩张将持续带动建材加工用金刚石工具的需求增长；勘探采掘行业，机械制造行业，人造金刚石作为切削刀具的原材料应用；新兴需求方面，光伏新能源、第三代半导体、新能源汽车等下游应用领域及市场规模的扩张将带动公司产品的市场空间扩大，新增需求利好行业长期发展。
2.2.1上游：我国人造金刚石单晶贡献全球90%以上产能
我国人造金刚石行业起步较晚，但是行业发展速度较快。
1954年，美国G.E.公司成功研制了世界上第一颗人造金刚石；1963年，我国成功研制出第一颗人造金刚石；1965年，郑州磨料磨具磨削研究所自主研发出我国第一台人造金刚石合成设备——六面顶压机并投产使用，实现了生产效率较国外研发的两面顶压机提高近20倍。
随着人造金刚石产品生产效率和产能产量的快速提升，我国已经成为全球第一大人造金刚石单晶生产国，贡献全球90%以上的金刚石单晶产量，满足全球主要金刚石单晶消费市场的需求。
我国人造金刚石单晶行业发展稳中有进，预计2022年中国金刚石单晶及微粉产量为155亿克拉。2014-2020年，我国人造金刚石单晶产量呈现先降后升的趋势，随着合成技术的发展，高质量的新产品的比重不断提升，行业发展稳中有进。
根据中国磨料磨具工业年鉴的数据显示，2020年我国金刚石产量为200亿克拉，其中金刚石单晶及金刚石微粉的产量达145亿克拉。
根据中商产业研究院，预计2022年中国金刚石单晶及微粉产量将达155亿克拉。
我国金刚石单晶行业市场集中度高，头部企业市场规模占比超过70%。
我国金刚石单晶行业发展比较成熟，市场集中度较高，2019年，行业前四名市场份额占比超70%。经过几十年的发展，我国金刚石单晶行业已形成相对稳定的竞争格局，中南钻石、黄河旋风、豫金刚石、力量钻石是行业内主要的金刚石单晶供应商。
2.2.2 下游：终端应用领域广泛，行业景气度带动需求增长
①光伏行业发展带动金刚石微粉需求大幅增长
金刚石线锯切割技术广泛应用于光伏行业，带动对金刚石微粉需求大幅增长。金刚石线锯切割技术相较于碳化硅砂浆切割技术具有切割速度快、效率高、成本低、环境污染少等巨大优势。
硅棒和硅棒和硅片切割是硅片生产环节的主要工序，金刚石线锯切割技术可用于硅棒截断、硅锭开方、硅片切割，其技术性能直接影响硅片的质量及光伏组件的制造成本，是光伏企业“降本增效”的核心技术环节。
从 2009 年开始，金刚石线锯切割技术被引入到光伏硅材料切割领域，2017 年金刚石线锯切割技术全面取代碳化硅砂浆切割技术广泛应用于光伏单晶硅、多晶硅材料切割领域，金刚石线锯市场呈现快速增长态势，金刚石微粉市场需求大幅增长。
国家大力支持下光伏产业蓬勃发展，2016-2021年复合增长率超过20%。
进入二十一世纪以来，国家对光伏产业给予大力支持，使得我国的太阳能行业开始蓬勃发展。
截至2020年年底，我国光伏累计装机量连续六年居全球首位，光伏产业保持增长势头。2020 年，我国光伏新增装机规模48.2GW，累计装机规模已达 253GW。
中国光伏行业协会数据显示，中国光伏硅片产量由2016年的 64.8GW 增长至2021年的 227GW，年均复合增长率超过20%。
②消费电子行业的快速发展带动金刚石微粉需求不断增长
5G手机加速渗透，有望推动智能手机整体出货量稳步增长。
近年来随着通信技术更新换代速度加快，手机行业经历了一系列的更新换代。随着 5G 时代的到来，全球智能手机出货量快速增长。
根据 IDC 数据显示，2011 年至 2021 年，全球智能手机出货量由 4.95 亿台增长至 13.55 亿台，年复合增长率 10.59%。5G 手机正处于加速渗透阶段，有望推动智能手机整体出货量稳步增长。
随着技术不断迭代与升级，金刚石微粉及制品在消费电子拥有广阔应用空间。
对于消费电子行业而言，5G 和物联网等技术的快速发展需要更加复杂的材料和精细的加工，金刚石微粉及制品可为金属、陶瓷和脆性材料等提供高质量的精密表面处理。
电子玻璃是电子产业的关键原材料，主要可分为显示玻璃基板和盖板玻璃。
其中，显示玻璃基板是手机、电视等电子设备中显示面板的重要组成部分，对面板的性能有着直接而显著的影响。电子玻璃市场随着电子产品出货量的快速增长而不断扩张，随着行业技术迭代升级，对于产品性能和品质的要求不断提高，将为金刚石微粉创造广阔的市场空间。
③第三代半导体的快速发展带动金刚石微粉需求不断增长
半导体行业进入产业高速发展阶段，国内 SiC 汽车市场有望快速扩张。
全球第三代半导体材料、器件已实现了从研发到规模性量产的成功跨越，并进入产业化快速发展阶段，在新能源汽车、高速轨道交通、5G 通信、光伏并网、消费类电子等多个重点领域实现了应用突破。
第三代半导体目前主流器件形式为碳化硅基-碳化硅外延功率器件、碳化硅基-氮化镓外延射频器件。其中，碳化硅器件更适合高压和高可靠性情景，应用在新能源汽车和工控等领域，氮化镓器件更适合高频情况，应用在 5G 基站等领域。
新能源汽车是碳化硅半导体应用的主要驱动力，根据CASA Research 的预测，2021-2025年，国内 SiC 汽车市场规模将以 24.3%的复合年增长率增长，2021 年市场规模约为19.2亿元，到 2025 年将超过45 亿元；预计2021-2025年，国际 SiC 汽车市场的市场规模将以 38.0％的复合年增长率增长，到 2025 年将超过 100 亿元。
随碳化硅材料快速发展，加工环节的金刚石微粉需求持续高增。
第三代半导体碳化硅材料硬度大，在碳化硅晶体切割、 晶片研磨、 晶片抛光等几个生产环节均需使用金刚石微粉或相关产品进行加工。未来，随着碳化硅衬底和器件制造行业的持续发展，制造成本有望持续下降，碳化硅器件和系统有望显示出竞争力并在下 *** 业得到广泛应用并快速发展，从而带动整体需求和市场规模的快速发展。
④矿产资源的开采与勘探带动金刚石微粉及其工具制品需求不断增长
矿产资源开采与勘探难度加大，金刚石微粉及其工具制品具有广阔应用前景。
经历了长时间的开采，地球上浅部矿产资源正在逐渐枯竭，矿产资源特别是金属矿产资源的开采正不断向地球更深处推进。
此外，地下开采对环境的影响要小于地上开采，露天开采留下的尾矿堆占据土壤面积造成的压力也越来越大。
目前，煤矿的开采深度已达到 1500m，地热的开发已超过5000m，有色金属矿山的深度已达到 4500m 左右，而油气开采的深度已达约7500m。
未来随着新理论的诞生和现代技术的快速发展，智能采、装、运等设备被开发和引进，矿产开采将继续向深部推进。而随着勘探深度和难度的增加，金刚石微粉及其工具制品在采矿过程中高效率、经济性的优势将进一步彰显出来，具有广阔前景。
未来随着我国经济继续增长，对矿产资源的消耗仍将会长时间维持较高增速。
我国是矿产品生产和消费大国，煤炭、钢铁、有色金属、水泥等产量和消费量均居世界第一。过去十年，我国主要矿产资源开采量整体由高速增长阶段过渡至稳步发展阶段。国家统计局数据显示，2020 年全国原煤产量39.02 亿吨，同比增长 1.4%；原油产量 19.48 千万吨，同比增 1.6%；天然气产量 19.25 百亿立方米，同比增长 9.8%；其他十种有色金属产量为 6.19 千万吨，同比增 5.5%。矿产资源是非常重要的不可再生自然资源，是经济社会可持续发展战略实施的资源保障。
⑤机械工业升级带动金刚石微粉需求不断增长
新兴加工领域不断提高对于加工工具的要求，对高端金刚石工具的需求增加。
根据我国制造强国战略和《中国制造 2025》的相关要求，大力发展先进制造业，加快传统产业转型升级和创新发展是当前及未来一段时期内我国工业发展的中心任务。
在此背景下，新材料、新技术、新产品层出不穷，相对于传统加工领域，新兴加工领域要求有更快的加工速度、更高的加工精度以及更稳定的加工性能。加工对象和加工工艺的变化推动加工工具的不断改进，催生出一批新型金刚石工具，如金刚石线锯、高精密金刚石砂轮和金刚石超薄划片等，使制造行业对高端金刚石工具需求不断增加。
全球切削刀具市场规模稳定增长，切削刀具下游应用领域广泛。
机械工业包括工程机械、汽车、矿山设备、机床工具、农业机械等制造工业。其中，汽车产业历经百年发展，已成为世界上规模最大、最重要的产业之一，是美国、日本、德国、法国等众多工业发达国家的国民经济支柱产业。
刀具是机械制造产业链中不可或缺的工具，切削刀具大约占整个机械加工流程 90%加工量，直接影响产品加工质量优劣和加工效率高低，下游广泛应用于汽车、摩托车、机床工具、通用机械、模具、航空航天、工程机械等应用领域。
全球切削工具市场规模保持稳定增长，据 QYResearch 数据显示，2020 年全球切削刀具消费量约370亿美元，2016-2020年的全球切削刀具消费量复合增长率为2.21%。
在工业制造升级的大背景下，对加工刀具性能也不断提出更高的要求。
目前汽车发动机活塞、缸体、缸盖、汽车轮毂、变速箱齿轮、壳体、曲轴和凸轮轴等部位已广泛使用超硬材料进行加工。随着国内新型工业化和城镇化进程的加快发展，居民消费不断升级，未来我国机械工业仍有较大的发展空间，超硬材料及金刚石微粉的应用也将会更加普及。
2.3 未来趋势：向着精细化、专用化与功能化方向发展
目前金刚石微粉行业生产技术和工艺水平不断提高，生产过程逐渐自动化。同时，伴随着尖端科技和高端制造业发展的需要，对金刚石微粉性能提出不同程度的要求。当前国内少数厂家已经能够根据用途生产不同类型的金刚石微粉，未来金刚石微粉行业将朝着精细化、专用化、功能化方向发展。
①发展专用型金刚石微粉
由于新能源、新材料、新技术在金刚石工具制造领域的应用、研发及工艺改进，相关领域对其加工工具的性能提出了差异化的要求，金刚石微粉行业专用化和定制化的市场空间逐步扩大，行业内已开发出复合片专用型金刚石微粉、线锯专用型金刚石微粉等。
②生产装备智能化发展
粒度分级是金刚石微粉生产工艺中重要的工序，目前国内金刚石微粉广泛使用自动化的分级设备，但不具备粒度在线检测功能，无法达到更加智能化连续生产的目的。随着微粉产业的不断发展，未来全自动化、分选速度快且精度准、劳动成本低的设备将成为行业主流。
③发展超细、超纯、超精和表面改性金刚石微粉
金刚石微粉具有较高的强度、硬度、耐磨性和化学惰性，在精密磨削和抛光过程中得到广泛应用。但金刚石微粉容易因杂质、受潮、磁性、静电等因素聚成团，在抛光半导体、光学镜头等精密工件过程中，存在划伤工件的现象，将影响超细金刚石微粉在精密抛光领域的应用。为细化金刚石微粉的结构、提高磨具自锐性，同时有效降低切削损伤，改善表面加工质量，下游市场的不断转型升级对金刚石微粉的粒度、杂质、形貌、表面性能提出了越来越高的要求。微粉粒度集中、杂质含量小于 50ppm、形貌圆度更好、表面镀覆或功能基团处理等方面是金刚石微粉发展的方向。
④推进纳米金刚石在生物医药领域的应用
由于金刚石具有生物相容性、无毒性和化学稳定性，在生物医药领域具有广阔的市场空间，纳米金刚石与生物体的兼容性较好，是人造骨、人造关节的表面耐磨涂层的适宜材料，因其不粘连皮肤，可作外科敷料的内层保护膜等，在生物成像、药物传输、基因治疗、癌症诊断与治疗等生物医学领域受到青睐，发达国家的相关领域每年从中国进口的纳米金刚石高速增长。未来推进纳米金刚石在生物医药等领域的应用将成为行业的高端发展方向。
3 核心竞争力：技术研发与客户资源共同推动，培育钻石或贡献增长新动能
3.1 掌握核心关键技术，产品质量优势凸显
①技术创新与研发优势
作为高新技术企业，公司通过合作创新提高研发能力。
公司是国家高新技术企业，建成了金刚石微纳粉体河南省工程实验室和河南省微纳米金刚石粉体材料院士工作站，获得了河南省亚微米超硬材料粉体工程技术研究中心和河南省博士后研发基地等相关荣誉资质。
公司深入与各大院校产学研合作，为公司在生产流程优化、质量检测、产品新应用领域研发注入强劲力量。目前，公司和河南工业大学、惠州比亚迪电子有限公司建立了金刚石电子应用联合实验室，致力于培育钻石 3C 应用研发、金刚石复合手机背板材料的研发、6G 产品金刚石导热材料的研发等。
掌握核心研究技术，注重技术积累与研发创新。
公司注重开发具有自主知识产权的核心关键技术，自主掌握了金刚石微粉生产工艺技术和纳米金刚石生产工艺技术与金刚石微粉生产技术相关的各类核心技术。
截至2022年6月27日，公司取得实用新型专利 100 项，发明专利 4 项。公司经过多年的技术积累和研发创新，不断升级与完善破碎、整形、提纯、分级四大关键生产工序，逐步提高定向破碎出效率、整形效率、纯度和分级微粉产品。公司目前拥有的核心技术情况如下：
②产品质量与标准优势
公司率先提出“四超一稳”的产品战略，制定较行业标准更为严格的企业标准。公司专注于人造单晶金刚石粉体的研发、生产与销售，聚焦金刚石微粉“切磨抛”及“新型功能材料”方面的应用。
率先提出金刚石微粉“四超一稳”（超纯、超细、超精、超强，质量稳定）的产品质量战略，凭借扎实的技术基础及稳定可靠的产品质量和优质的服务，公司产品在行业内受到广泛的认可，公司制定的企业标准较为严格，对比超硬磨料国家标准，公司对产品的质量要求更高、对产品粒度分级更细，产品性能指标更优。
上游供应趋紧叠加下游需求增加，公司产品有望实现量价齐增。
国家大力发展光伏等清洁能源的产业发展，消费电子等新兴行业的技术水平及产品质量标准也不断提升，下 *** 业的高景气度带动对于金刚石粉体的需求有所增加，充分受益于下游需求的增长，公司不断提升技术水平和产品质量，使得金刚石微粉的产能利用率及产销率均有一定提升。
2021年产能利用率达94.23%，产销率达100.33%。同时，金刚石微粉的销售单价整体上趋于稳定，2021年受到下 *** 业供不应求的影响，上游培育钻石景气度得到大幅提升，使得公司生产所需原材料金刚石单晶的供应短缺，采购价格提升，公司相应提高了部分产品的售价。公司的金刚石破碎整形料的销售单价逐年上升，原因是下 *** 业较为景气，市场需求增长，公司不断加大对于客户的开发力度，销售情况良好。
公司产品的终端应用场景广泛，持续发挥多终端领域应用优势。
公司从市场需求和下游应用的角度对金刚石微粉产品不断进行创新，深入研究原材料强度、颗粒形貌、杂质含量及粒度分布等产品关键性能指标控制技术，改进核心生产工艺，金刚石破碎整形料具备晶型不规则、表面粗糙、锋利、耐磨等特点。
目前已经研发出的高端专用金刚石微粉、改性金刚石系列微粉、纳米金刚石和微粒复合结构金刚石等创新产品在清洁能源、油气开采、消费电子、陶瓷石材等终端应用领域广泛使用。
3.2 客户资源稳定+产品应用广泛，规模稳增提升竞争优势
公司产量规模增速优于行业表现，竞争优势有望更加突出。
我国金刚石微粉行业中规模以上厂商较少，主要为力量钻石、惠丰钻石等厂商，小规模的厂商数量较多，但受到生产技术水平和产能规模的限制，小厂商大多数生产的是低端微粉。
随着下游金刚石工具产品升级和应用领域的不断扩展，金刚石微粉行业的主要生产厂商加大了对于产品的研发力度，在微粉行业需求高涨的背景下，公司的收入规模稳步增长，公司的产量规模增速高于行业规模的增长，因此公司的产量占比增加，竞争优势更加明显。
主要客户覆盖多个领域，合作关系长期稳定良好。
公司的主要客户群体包括消费电子配件生产商、光伏金刚石线锯制造商、陶瓷加工工具制造商、石油勘探工具制造商，2019-2021年，公司向前五名客户的销售占比分别为45.43%、53.06%与38.44%，公司不存在向单个客户销售比例超过50%或者严重依赖于少数客户的情况。
前五大客户的构成存在一定的波动，但是公司的客户信誉良好且资金实力较为雄厚，部分客户为上市公司或者在细分行业占据领头地位，公司与主要客户的关系长期稳定，供货达到一定规模之后，形成协同效应，客户的粘性较高。
公司产品的下游应用领域广泛，主要领域客户销售收入占公司营收比例较高。
公司产品的下游应用领域主要包括清洁能源、油气开采、机械加工、消费电子、陶瓷石材等领域，2019-2021年，上述领域客户的销售收入占主营业务收入的比例分别为100.00%、99.81%和99.35%。
根据客户需求与产品特点进行差异化定制，满足客户多样化需求。
公司研发了多个切、磨、抛金刚石微粉应用解决方案，根据客户需求及产品特点不同，对金刚石微粉颗粒形貌、强度、粒度集中度、纯净度和表面改性等进行差异化定制，为客户提供强力的技术服务和支持，保障上下游产业链供应稳定。
前五大供应商采购占比不断提高，公司的原材料供应合作较为稳定。
2019-2021年，公司向前五大供应商的采购金额合计占当期采购总额的比例分别为67.89%、71.42%与82.26%，因为生产人造金刚石单晶的厂商相对集中，供应商的集中度较高，其中，2021年公司对中南钻石采购占比超过50%，主要是响应国家的“碳中和”战略目标，公司为保证原材料供应稳定，提前向行业内优质供应商中兵红箭的全资子公司中南钻石储备了较多的人造金刚石单晶。
3.3 募投资金扩大产能，培育钻石有望增厚公司业绩
3.3.1 金刚石微粉生产基地提高产量，研发中心布局培育钻石产能
公司发行募集资金项目符合主营业务发展方向，是发展战略的重要方向。公司发行募集资金拟投产于金刚石微粉智能生产基地扩建项目与研究中心升级建设项目，其中，1.50亿元用于建设金刚石微粉智能生产基地扩建项目，0.73亿元投资于研究中心升级建设项目。
①金刚石微粉智能生产基地扩建项目
随金刚石微粉项目建成达产，金刚石微粉与破碎整形料生产规模将不断扩大。
金刚石微粉项目的建设期为2年，第3年产能可达到设计产能的60%，第4年可达到设计产能的80%，第5年实现全面投产。项目拟对现有生产厂房一进行装修改造，并利用厂区空余地块新建生产厂房四，购置先进生产及检测设备，引进专业人才，以扩大金刚石微粉、金刚石破碎整形料的生产规模。
项目建成达产后，预计每年可新增金刚石微粉产量 75000 万克拉，新增金刚石破碎整形料产量 4000 万克拉。
本项目拟采用公司成熟的工艺流程进行项目建设，拟新增设备 710 台（套），其中包括生产设备 683 台（套），检测设备 19 台（套），公辅设备 8 台（套）。
金刚石微粉智能基地扩建项目可以扩大生产规模，满足主营业务的增长需求。
公司拟通过扩建生产厂房、购置先进生产加工和检测设备的方式来实现产能扩充，项目建成投产后可以显著提高金刚石微粉产品的制造能力，满足公司金刚石微粉业务的长期增长需求，市场份额有望进一步提升，支撑公司的未来发展。
②研究中心升级建设项目
子公司惠丰金刚石将对研发中心升级建设，推动生产工艺技术提升。
公司全资子公司惠丰金刚石拟对河南省郑州市中牟县的研发中心进行升级建设，通过购置专业设备、引进技术人才。提升研发水平与效率，推动生产工艺技术提升。
公司的研发包括粉碎法D50小于50纳米金刚石及高端专用金刚石微粉制备研究开发、金刚石微粉表面改性研究开发、精密加工金刚石微粉应用解决方案研究开发、功能化金刚石研究开发、培育钻石研究开发、生物医药纳米金刚石研究开发、第三代半导体材料及3C产品用新型金刚石研究开发、光伏用金刚石线锯专用微粉。
募投项目研究MPCVD合成培育钻石工艺，合作研发推动培育钻石产品发展。
公司的在研项目中，MPCVD合成培育钻石的工艺技术研究，拟通过研究碳源浓度、沉积温度、生长气压、晶种镜面等沉积条件对培育钻石的生长影响，达到首饰级单晶金刚石毛坯生长要求，最终产品用于生产首饰级单晶金刚石毛坯。
公司采用合作研发的模式，由河南工业大学负责基础科学问题和共性技术研究，惠州比亚迪电子公司负责应用技术开发及推动产业化，公司负责开发生产和应用研究。其中，金刚石电子联合实验室主要是培育钻石3C应用研发，涵盖培育钻石的合成、加工，培育钻石和3C产品复合技术研究，复合3C产品外观设计研究。
3.3.2 培育钻石行业持续高景气，渗透率提升带动市场规模快速扩张
全球培育钻石市场规模扩张，产量渗透率不断提升。
2021年全球培育钻石产量渗透率提升至8%，零售端规模增长至721亿元。据贝恩咨询，预计2021年全球培育钻石产量达到1000万克拉左右，较2020年同比+45.0%，渗透率提升至8%左右；据产业信息网数据，零售端市场规模增长至721亿元，同比+80.7%。
印度培育钻石毛坯进口额与裸钻出口额快速增长，行业高景气度得到验证。
根据GJEPC的数据，2022年1-6月印度培育钻石毛坯进口额8.69亿美元，同比+72.1%；1-6月印度培育钻石裸钻出口额8.60亿美元，同比+80.6%。
2025年中国培育钻石毛坯市场规模有望达157亿元，全球零售规模有望达2320亿元。
基于以下假设对培育钻石行业进行测算，预计2021-2025年：
1）培育钻石产量渗透率提升至20%；
2）培育钻石毛坯单价由750元/克拉提升至900元/克拉；
3）中国培育钻石毛坯市场份额由52%提升至60%；
4）毛坯与对应裸钻克拉数之比约为3：1；
5）培育钻石裸钻单价逐步提升至24000元/克拉。
4 盈利预测与估值
4.1 盈利预测假设与业务拆分
①金刚石微粉业务：
一方面，因上游培育钻石行业的高景气，金刚石微粉与金刚石破碎整形料产品的原料金刚石单晶的供应较为短缺，叠加下游应用领域扩张，需求不断增加，公司产品金刚石微粉存在提价预期；另一方面，公司拟通过实施募投计划扩大金刚石微粉的产能，预计随着公司募投计划的陆续投产，金刚石微粉的产能将继续扩张，产品的产销率维持在近100%的水平，销量也将持续增长。
因此我们预计公司2022~2024年金刚石微粉业务收入分别为2.6、3.8与4.7亿元，同比+72.5%、+45.6%与+24.2%；毛利率维持在较为稳定的水平，分别达46.0%、45.5%与45.0%；
②金刚石破碎整形料业务：
一方面，因下游景气度高涨，市场需求扩张，金刚石破碎整形料的销售单价逐年提升，同时，公司不断加大客户开发力度以及加深合作，销量也保持较快增速；另一方面，金刚石微粉智能生产基地扩建项目建成投产将会扩大金刚石破碎整形料的生产规模。
因此我们预计2022~2024年，公司的金刚石破碎整形科收入为0.9、1.3与1.6亿元，同比+72.5%、+40.0%与+26.5%；毛利率为24.0%、23.0%与22.0%；
③其他业务：
预计公司的其他业务收入保持每年10.0%的复合增速，预计2022~2024年实现销售额0.17、0.18与0.20亿元，每年均实现同比+10.0%；毛利率水平维持在75.0%。
期间费用率假设：
①销售费用率：2019~2021年，公司的销售费用率分别为2.52%、2.43%与1.88%，2021年下降明显，考虑到公司主营业务的产品规模不断扩大，预计2022~2024年销售费用率将有一定程度上行，保守估计为2.50%。
②管理费用率：2019~2021年，公司的管理费用率分别为8.16%、6.32%与5.11%，整体上呈现逐年递减趋势，且公司的管理费用率低于同行业可比公司，估计公司的管理费用水平将保持在稳定的水平，2022~2024年估计为6.20%。
③研发费用率：2019~2021年，公司的研发费用率分别为6.74%、6.99%与5.62%，随着公司对研发的不断投入，研发费用率有上行的趋势，保守估计2022~2024年的研发费用率分别为6.80%、6.90%与7.00%。
④财务费用率：2019~2021年，公司财务费用较为稳定，利息收支基本相抵，因此估计2022~2024年的财务费用率在0附近。
综上，我们预计公司2022~2024年分别实现营业收入3.7、5.3与6.5亿元，分别同比+68.2%、42.6%与24.3%，2022~2024年公司的毛利率分别达到41.9%、41.1%与40.3%。
4.2 估值分析
目前公司在行业内主要的竞争对手包括在A股的上市公司力量钻石（301071.SZ）、黄河旋风(600172.SH)及拟赴北交所上市的富耐克（831378.NQ）。
其中，力量钻石的主营业务包括金刚石微粉业务，黄河旋风主要从事金刚石及其制品业务，为公司的竞争对手或上下游的客户。
因此我们选择力量钻石与黄河旋风作为可比公司，目前行业内可比公司的2022年PE估值分别为36倍与49倍，2022年平均PE估值为43倍，公司2022年的PE估值为26倍，显著低于可比公司平均值，公司2022~2024年业绩保持较稳定的增速，因此我们认为公司被低估，估值水平具有提升空间，但鉴于北交所上市交易股票的流动性弱于较A股上市公司，流通交易效率或受一定限制。
4.3 报告总结
我们预计公司2022~2024年分别实现EPS 1.98、2.80与3.45元，对应PE分别为26、18与15倍，当前行业可比公司（黄河旋风、力量钻石）2022年平均为43倍，公司估值显著低于可比公司平均，考虑到公司通过募集资金投产项目扩张金刚石微粉产能，同时布局培育钻石业务，公司优势地位有望不断强化。
5 风险提示
1）行业竞争加剧的风险。如果工业金刚石行业短期进入大量的市场参与者，或造成公司销量不及预期，或造成价格的恶性竞争，将对公司的业绩造成不利影响。
2）募投项目进展不及预期。公司拟通过募投计划扩大产能，实现技术创新与产品升级优化，若公司的募投项目进展不及预期，产能扩张规模有限，或公司的产品成本远高于同行，将会造成公司的竞争力减弱。
3）下 *** 业需求不及预期。公司的金刚石微粉产品拥有广泛的终端应用领域，受到光伏、消费电子、智能手机等多行业的景气度影响，若行业发展不及需求，或将会影响到公司核心业务的扩张。
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